梅新育：谁在做空美元

Who depreciate the US dollar　　文/梅新育　　“听其言，观其行”——全世界金融市场的参与者们现在对美国政府及其金融管理部门的言论都采取了这样的态度。　　奥巴马上台以来一直信誓旦旦，要维持“强势美元”政策，但人们看到的却是美元汇率“跌跌不休”的走势，以至于美元疲软已经成为今年以来国际外汇市场的最突出特征。自从他上任以来，美元兑一揽子货币已经下跌了11.9%，美元指数在10月15日一度下探触及75.21点，创14个月新低。　　虽然美元是“山姆大叔”的货币，但却是全世界的问题。因为美元是目前国际货币体系的核心货币，全世界的国际贸易和大多数的金融交易都以美元计价结算，美元汇率大幅度贬值必然影响到全世界大多数的货物、服务和金融交易，进而波及亿万人的生活。那么，是什么造成了美元汇率的疲软？美国美元汇率政策又取决于何种动机？　　投资者们重新发动海外投资　　毫无疑问，美元汇率的疲软有其经济基本面因素，而这种经济基本面因素又首推资本流动。建立在政治和军事霸权基础上的美国货币霸权赋予了美元危机时期的“终极避风港”功能，小型和区域性危机可能促使市场参与者们“逃离美元”，而全面危机时期则相反。　　在这场全球性金融、经济危机中，当次贷危机仅局限于美国国内之时，市场参与者们纷纷“逃离美元”，它对美元汇率发挥的是削弱作用。而一旦“山姆大叔”将这场自己国内的危机搞大成为全球危机时，市场参与者们必然要“逃向美元”，从而抬高了美元汇率，这就是我们在去年所看到的景象。　　也正因为如此，在全球经济企稳、复苏迹象初现之后，市场参与者们的逐利动机增强，美元的“终极避风港”功能在他们眼里相应褪色，相对温和的“逃离美元”风潮随之逐步成形，美元汇率也就会相应转头向下了。　　在渡过去年以来亏空和去杠杆化造成的流动性危机后，西方机构投资者们从大力变现海外资产抽回投资转为重新开展海外投资，进一步加剧了资本流出美国的趋势。去年，由于次贷危机在雷曼倒台之后急剧升级，机构投资者们出现了大面积、大幅度的亏损。昔日经济危机中的赢家对冲基金已经发展到1.7万亿美元规模，2008年前10个月全行业也亏损15.54%，其中涉足股市投资的对冲基金亏损幅度近20%。11月情况更加糟糕，从而引发了投资者的赎回风潮。加之机构投资者、特别是对冲基金之类的高杠杆投资者投资操作的杠杆比率一般都非常高，二三十倍的杠杆比率不足为奇，换言之，也就是他们的运作高度依赖银行贷款。　　在次贷危机恶化的情况下，商业银行惜贷倾向严重，只收不贷。包括机构投资者在内的借款人无法继续借新还旧的做法，只能大量偿还到期债务，变现抽回投资也就成了大部分机构投资者唯一的选择，而这一选择带来的结果就是推高美元汇率而压低东道国货币汇率。　　正因为如此，我们看到，2008年次贷危机初起，亚洲新兴市场经济与美国“脱钩”论风靡一时，亚洲和“金砖四国”货币兑美元显著升值；2008年第二季度以来则恰恰相反。2008年前9个月人民币市场汇率上升，10月份在次贷危机急剧恶化背景下，虽然国内经济走势横向比较很不错，人民币兑美元汇率反而逆转，就是这个道理。在12月份的第一周，人民币兑美元更出现了连续的跌停板，在国内外引起了广泛关注。　　但是到了现在，西方国家、特别是美国的救市政策取得了一定成效，大型金融机构纷纷渡过倒闭难关，甚至出现了可观的盈利，机构投资者们也不例外，加之商业银行信贷重新启动，机构投资者们海外投资重新发动，以至于中国、印度、巴西等热门新兴市场甚至出现了明显的热钱内流压力，对美元汇率的影响也就可想而知了。　　美国蓄意放任美元贬值　　虽说存在经济基本面基础，但美元汇率疲软到如此地步，在相当程度上还是应当归咎于美国蓄意放任美元贬值，以此作为转嫁危机的手段。毕竟，此举有助于刺激美国货物服务贸易出口，压缩美国贸易赤字和经常项目逆差；并帮助已被称作“美利坚庞氏穷困合众国”之称的美国变相赖债。因为美国对外资产主要以东道国货币计价，美国对外负债则以美元计价，对外负债缩水而对外资产升值，对“山姆大叔”的利益显而易见。　　然而，对于美国而言，通过美元贬值来转嫁危机的做法存在不符合其自身利益的风险，放任美元贬值也不是唯一的转嫁危机做法；而且，倘若美元持续、大幅度贬值，势必动摇美元的国际货币核心地位，令美国损失更多。　　前些天，部分国家计划结束石油市场中以美元作为计价结算货币地位的传言在国际外汇市场激起轩然大波，就无异于一声警钟。因此，与1920年代前期作为战败国、需要依靠天文数字通货膨胀和货币贬值来抵赖战争债务和赔偿的德国不同，美国汇率政策必然不可能是无限制地放任美元贬值，而必须有所节制。　　美元大幅度贬值所造成的通货膨胀压力自不待言，美元显著贬值对不同国家的冲击不同，因而可能推动不同国家之间力量对比演变。　　在美元贬值的过程中，不与美元挂钩的货币升值程度明显，受冲击较大；而与美元挂钩的货币则反之。而恰恰是与美国有着共同价值观和盟友关系的欧盟、加拿大、日本等西方国家货币与美元挂钩松弛，因而美元贬值所受冲击大；与美国价值观等差距大的东亚经济体等货币则与美元挂钩较为紧密，因而美元所受冲击相对较小，甚至可以因此而提升在国际市场的相对份额。　　美国需要时不时“修理”一下自己的西方盟国以维持其西方世界江湖老大地位，但重创盟友而推动非盟友实力相对上升，这对于任何一个国家来说都不是好事，美国决策层即使一时见不及此，也不会永远看不到这一点。虽然可以施加压力逼迫从中相对受益的东亚经济体(如中国)对美元及其他西方货币升值，但这种施压未必总能奏效，约束美元贬值程度才是正道。　　与此同时，要转嫁危机并非只有“汇率倾销”一途。发动贸易战，在经济、政治竞争对手国内挑起动乱，直接或通过代理人间接发动战争都是可供选择的转嫁危机手段。而这些其他候选手段还没有直接损害美元国际货币地位的副作用。尽管美国目前的经济复苏还很不稳固，实体经济部门尤甚。但这一点决定了美国不会单纯凭借汇率倾销手段转嫁危机。何况美国经济在这场危机中表现相对好于西欧、日本，又赋予美元相当的底气。　　在国际社会的“丛林”之中，转嫁危机是历次国际经济金融危机中霸权国家的共同选择。从早期的发动战争，到1930年代大危机中的贸易战，再到第二次世界大战之后的新表现，霸权国家转嫁危机始终是其他国家头顶的达摩克利斯之剑。正如凯恩斯指出的那样：“我们不可能在国际事务中得到我们所珍视的感情上的满足。因为只有一些个人是心地善良的，而所有国家概莫例外地都是可鄙、残忍而狡诈的。 ”假如“山姆大叔”需要借助汇率倾销之外的其他手段转嫁危机，他会选择什么呢？更大范围、更激烈的贸易战？颜色革命？甚至是战争？　　(作者单位为商务部国际贸易经济合作研究院)