桔子酒店吴海：融资那事儿做债还是要股权

前言本来是玩闹着写的，结果骑虎难下，只好准备陆续写完。刚统计了下草稿已经有2万多字了，突然想起当年清华EMBA毕业论文也要两万字，当时为了答辩时好通过，大家商量写英文的，因为老师英文再好也不是母语，不会认真看，那次连查资料带写东西花了我将近
两天的时间，一宿没睡整死我了。还是这个好写，没压力，也基本不用查资料前言还是老一套，1) 本文基本是倒叙，
前面讲了资本市场的那些人，现在讲怎么干，最后才讲商业计划以及融资前要考虑的事情;2) 这几篇都假设你已经决定要融资以及融资的金额;3) 明天唯品会(VIPshop)就要在纽交所敲钟了，我的好朋友是他们大的投资人，此刻正在去纽约的飞机上，希望他们明天IPO时能在如此恶劣的市场上有个不错的反应，这样也给现在一些快没钱了正犹豫努力看能不能上市，还是融资的企业一个风向标;4) 我没敲过钟，我也不在乎敲钟，
但是我的同事们都视敲钟上市是他们的一种荣誉，我为他们而改变、而努力这个系列共分三篇第一篇：资本市场的那些人，共有2节，链接：http://t.cn/zOqVmig第二篇：如何融资，计划共有5节，已写2节，链接：http://t.cn/zOqVmig第三篇：融资前要考虑的事情不做广告了，开始进入主题1 天使、VC、PE还是做债?按理说应该先解释一下什么是债，然后再讨论用哪一个的问题，但是这个世道只要是有些学究性质的东西就没人愿意看，我把稍微详细一点解释债的东西留在最后。就算是标题党吧。选择什么类型的投资人呢?第一个口径就是你要融多少钱?其次是做债还是股权?最后是你未来有什么融资打算?还是这个图比较容易说明问题(来源：Privco)在详细描述给类投资规模及区别之前先强调一下：VC本身是PE的一种，有时候在自己的基金规模足够大的时候，VC投资的部分项目风格也会有PE的特点，并且市面上资金规模很大的被外界模糊称做VC的公司其实他们两边都做，另外，很多大的PE他们底下也有不同的Fund，
有的也做中小企业，所以也不能绝对按这个分。1.1 为什么会是这样一个顺序，他们的区别是什么? A) 投资规模：a) Angle比较小，从几万美元-2、3百万美元都有，这个不能一概而论，天使投资人一般是个人的钱，自己能做主，看好就敢投;有的天使自己特别有钱，但是自己有自己的专职工作、没有自己成立投资公司什么的，他们投起来也可能会比较大，像我们公司的一些初期投资人都是投行或者风险投资公司老大，他们个人就可能放入500-1000万美元级别。当然，他们投之前会向自己就职的公司进行披露，避免与他们就职的公司有利益冲突。b) VC，看VC自己Fund的规模，一般是1百万美金到1千万美金的居多，多的几千万美金的也有，单家投超过5千万美金的非常少见c) PE，也是看规模，有几百万美金到几亿美金的都有。像凯雷的Eric负责的一只亚洲基金基本上是1亿美金起投，他们当年做了太保还是哪家保险公司，赚了大钱了d) 债和夹层，这个不一定，一般是几千万美金级别到几亿美金都有投资规模不同的原因：跟管理的资金规模有关、还有跟投资回报要求有关，因为1) 投一个项目时所涉及的基本时间、人员都一样(
复杂的项目更多些)，
那么对于资金大的人宁愿投大的项目，因为他们没时间
来看无数的小项目2) 跟投资风格有关系，大的资金趋于回避风险，那么，他们偏向于投后期的项目，甚至像债和夹层贷款都是做Pre-ipo的项目为主，因为风险小但投资回报率低很多，所以大的资金有大的收益;对了，基本
估计应该是PE掌管了80%的钱，而VC掌管了20%的钱B) 风险、回报当然回报跟投资时间有关系，时间长自然要求回报高，我们一般按3-5年来说a) 天使、风险投资一般投早、中早起项目居多，因为风险巨大，那么他们对回报的要求很高，10倍也是一个正常的要求。投10个同样规模的公司，9个赔光了、一个10倍他们已经保底了当然风险投资也会投中期甚至中后期的跟投，但往往是规模较大的风险投资，他们用一部分自己考虑安全问题，是一个组合，或者是前期他们已经投了，后来市值高了，他们再投可以帮助拉高估值，平均摊下来他们还是低;b) PE一般是投中期、中后期甚至Pre-ipo的项目，他们对回报的要求会低很多，风险不高的情况下一般2倍以上也可以接受;c) 对于债和夹层，一般看风险，风险极低的项目回报会非常低，虽然所有投资都算IRR(内部报酬率)，做债的投行或者PE对于这个算的比较精，因为他们的回报更低。IRR要求根据风险高低不同，
例如风险一般的可能在这个世道会要求19%-25%的IRR。IRR的解释可以看看百度百科，计算的话Excel上就有，咱们按老百姓的不准确的理解把他想成至少19-25%的年息好了(我说了是不对的理解，别那个做财务的蹦出来骂我一顿，这玩意儿很容易算)，当然这个利息的很大一部分是到期一起付，付的形式不一样而已。C) 投资工具复杂程度a) Angle和VC投资工具相对简单，基本是以股权为主，b) PE投资工具可以比较复杂，他们可以和投行固定收益投资部门做类似的东西，包括：贷款+warrants，贷款+convertible等等c) 投行如果不使用自己的资产负债表上的钱做的话，他们给你的感觉是自己的钱，实际上扮演的是FA(投资顾问)的角色，然后他们再去找PE等，自己从对方再赚个总金额3%左右。1.2 选择什么类型的投资机构最相关的是投资规模，根据投资规模找对应的投资机构。除此之外，还跟自己企业所处的阶段有关系，因为还对应这投资的风险初期阶段如果不到100万美金，一般找天使比较靠谱，还有小一点的VC，当然其他的不是不可能，至少PE、投行你就不用碰了。另外，如果这个阶段你只有一个idea，和几杆鸟枪，那么，你跟angel谈比较靠谱一点，当然如果你有良好的创业成功记录，你找找你熟悉的VC什么的当然可以。初中期阶段这个时候企业已经成型，并且也有了营业收入、成长趋势，产品也比较容易看得懂，所以相对前期而言可以看出模型是不是能够成功，不同类型的企业需要的钱的规模不同，但是这个阶段大都还是风险投资为主;中期公司这个时候企业成长、盈利性已经清晰，并处于高速扩展阶段，小的资金不一定无法满自己的需求，这个时候一般找大一些的基金，过去的风投觉得好可以跟投。我要没记错的话，红杉就是在DCM投了之后投的下一轮，DCM也跟投了。原先投资人跟投的好处是给下一轮投进来的人以信心，对于作价有一定的帮助。当然，这个时候存在一种可能就是跟投的人可能变成最大的股东，这个有好有坏，这个是后话，我在下一节“谈价”里再讨论。中后期公司中后期公司比中期公司看得更明确，风险相对要小，如果这个时候需要融大量的资金，且使用的是股权投资而不是债的话，这很明显说明企业可能对于上市前景还不是完全
肯定，原因可能是当前市场不好或者企业有潜在的风险。如果上市已非常明晰，那么做债似乎是更明智的选择。这个时期如果资金不大的话找VC就行了，大一点的可以找PE，投行也有些部门下面间接的也有股权投资性质的东西，大的话也可以找。这个阶段的估值问题看你怎么想了，因为几轮融资下来估值已经比较高了，你这个时候喊高价花很长时间值不值等等问题在下一节“谈价”里讨论。Pre-ipo round 或者夹层这个就没什么好说了，一般是离上市1年左右，企业需要冲一把业绩，为了更好的ipo成绩。这个时候企业已经挺大了，小的钱自己完全可以倒腾得开，所以要做的话一般也是几千万美金以上的大钱了。这个时候做得话理论上做债比较合算(俗称夹层、过桥的都有)，因为这类做得都是投行固定收益部门，所以股权稀释比较少。另外，投行这个时候进来其实也愿意，他们想在你“选秀”(不知道为什么叫这个词，实际上就是选一家投行来帮你做ipo)时能够考虑他们，所以有时候条款可以特别好。当然，他们会想办法在ipo时拿到好的条件，反正这些都是要综合考虑的，具体的要在下一节来说。这一节先到这里，下一节讨论如何选择及谈价策略，在结束之前补上开头没说完的关于债的东西。先白话说吧，债：就是有类似银行贷款一样的负担，但往往还可以以某种形式上你(股份)的钱股权投资：就是直接上你(股份)的钱说明：怕专家骂我，我还是小心地注解一下我的定义：我们常的银行贷款是债的一种形式，在这里说的债比银行直接的贷款要复杂一些，也可以超级，其实现在做得债本身大都掺杂了股权，为了方便讨论，我把以债的形式为主的叫做“债”。学术一点的说法是，企业融资涉及的债通常有银行贷款一样利息负担的，同时以某种特别设计的股权工具进行的、涉及股权的一种金融工具。(对不起，这是我的定义，可能不能覆盖所有的内容，特别是一些derivatives 俗称金融衍生工具的东西)1.3 债和直接融资区别、优劣 债：1) 债最大的好处就是杠杆作用(leverage)，做债的话你可以拿来同样的钱，但是股权稀释可以少很多，给你做债的机构一般是要求一个比较固定的安全回报，所以对股权要求会低一些;2) 杠杆作用时双向的，公司发展好的时候，杠杆可以把你撬上天;公司倒霉的时候，杠杆可能可以直接给你挖坟;3) 债给你比较大的管理自由，他们不会花太大的精力来管你，只要你能付利息就好了，另外，他们一般可以不要董事会席位4) 还有，忘了说了，金额小做债比较困难吧。一句话，可以来同样的钱，更少的稀释，更少人管你，但是没做好就亚历山大股权： 1) 股权的好处是你没有还债的压力，或者是急着上市的压力(除非条款里有规定)2) 坏处就是你的股份稀释会比债大3) 好的话会多一个脑袋帮你，不好的话会多一个太爷，董事会得老跟他们沟通，还有就是，有的操蛋的人在你最难的时候可以阻碍董事会的决定，沾公司和其他股东的便宜，(嘿嘿，我还真知道在这方面出了名的是那几家知名的大VC，你们躲着点就好了，说他们的名字不合适)行了，不说了，最近身体不好，头疼，写得不好尽管抛砖广告时段A) 下一节的内容涉及到“选择谁，怎么谈条件”等具体内容，敬请继续关注。B) 据朋友说每一节看的人数过万，我让技术在公司网站里做了一个代码，跟踪不同渠道过来的读者，您要是觉得写得不好，不愿意转或者骂，也麻烦您点一下这个链接，用于统计人数：桔子酒店桔子水晶酒店。C) 硬广我就不放了，一句话，觉得不错，照顾我的小本生意。D) 希望唯品会明天ipo结果好最后说一下，承蒙朋友们抬爱，转发或转载我写的内容，麻烦您转载的时候能够尊重原文，不要做标题党，因为我不想给任何人错觉认为我自诩专家或者是诋毁某个行业。另外，转载时请注明桔子水晶酒店及桔子酒店吴海，原文的链接请保留。请尊重我的劳动，其他我没有要求，本节尽管使用，谢谢桔子酒店及桔子水晶酒店吴海2012年3月22日19:50分。