《新理财》：巧用货币互换

⊙ 李天懋/文　　随着我国对外经济交往深度和广度的扩大，一些进出口企业借有大量的外汇债务。这些债务的显著特点是利率浮动、期限较长。由于目前国际贸易结算的主要币种仍然是美元，许多企业存在收付汇币种不一致的问题。因此，汇率的波动将直接影响到企业的财务成本和未来收入，企业面临显著的外汇风险。如何规避这种风险呢？货币互换就是一种非常有效的工具。　　有效管理外汇债务　　货币互换是指为降低借款成本或避免远期汇率风险，将一种货币的债务转换成另一种货币的债务的交易。交易双方按照预先约定的汇率和利率，在一定的时期内，按照一定的汇率和利率，将不同币种、不同利率的债务进行互换。在进行货币互换交易时，必须签订货币互换合约。货币互换合约是交易双方之间具有约束力的协议，该协议规定了交易双方在一段时间的期末，按照预定的汇率，交换两种不同货币的本金。在这一时期，双方互相交换利息，利息以双方交出的本金货币来标价和计算。　　货币互换的主要目的是：当企业借有外汇债务，如果收入的货币与支出的货币币种不同，将产生汇率风险，为了规避这种汇率风险，企业可以通过货币互换的方式将一种货币的债务转换成为另一种货币的债务。　　下面，通过两个案例说明这个问题。　　案例一：锁定汇率风险　　某企业从A银行贷款一笔日元，金额为10亿日元，期限5年，利率为固定利率6.25%。付息日为每年6月30日和12月31日。2003年12月20日提款，2008年12月20日到期一次性归还本金。企业提款后，将日元换成美元，用于采购生产设备，产品出口后获得美元收入。　　(一)风险提示　　从以上情况看，企业这笔日元贷款存在汇率风险。企业借的是日元，用的是美元，收到的货款也是美元。而在偿付利息和到期一次性归还本金时，企业都需要将美元换成日元。如果日元升值、美元贬值，那么企业需要用更多的美元来换成日元还款，直接增加了企业的财务成本。　　(二)解决方案　　企业采取以下货币互换的方式，就可以有效锁定汇率风险。　　1. 在提款日(2003年12月20日)企业与B银行互换本金。企业从A银行提取贷款本金，同时支付给B银行，B银行按约定的汇率支付相应的美元；　　2. 在付息日(每年6月30日和12月31日)企业与B银行互换利息。B银行按日元利率水平向企业支付日元利息，公司将日元利息支付给A银行，同时按约定的美元利率水平向B银行支付美元利息；　　3. 在到期日(2008年12月20日)企业与B银行再次互换本金。B银行向企业支付日元本金，企业将日元本金归还给A银行，同时按约定的汇率水平向B银行支付相应的美元。　　从以上可以看出，由于在期初与期末，企业与B银行均按约定的同一汇率互换本金，且在贷款期内企业只支付美元利息，而收入的日元利息正好用于归还日元贷款利息，从而使企业避免了汇率波动的风险。　　案例二：进行套期保值　　2003年1月15日，A公司以1亿欧元的价格向B公司出售设备。为了促成交易，A公司同意借给B公司8000万欧元，5年后收回本金，B公司按季支付利息。与此同时，由于业务发展，A公司在C银行有一笔6000万英镑贷款，需要按季向C银行支付利息。　　(一)风险提示　　在这一过程中，A公司面临较大的货币风险。A公司担心，在此后的5年中，由于每次必须将从B公司收到的欧元利息换成英镑支付给C银行，汇率必定波动，因此公司永远不能确定每次其收到的欧元利息能换得多少英镑。如果欧元贬值，那么A公司将蒙受巨大的损失。　　(二)解决方案　　A公司与C银行协商后，决定使用货币互换合约对自己的货币敞口进行套期保值。　　1. A公司与C银行同意在2008年1月15日，用8000万欧元交换6000万英镑。A公司支付欧元，收到英镑。固定汇率为0.75英镑/欧元，这一数值是根据银行的买价按照舍入原则得到的最接近的“大数”。　　2. A公司每季度向C银行支付本金为8000万欧元的利息，固定年利率是4.36%，以欧元标价。　　3. C银行每季度向A公司支付本金为6000万英镑的利息，固定年利率是5.78%，以英镑标价。　　货币互换合约为A公司的货币风险提供了一个完美的对冲。A公司不必将从B公司得到的欧元换成英镑，不用担心欧元贬值带来损失。B公司定期向A公司支付利息，A公司可将这部分利息直接付给C银行。另一方面，C银行向A公司支付本金为6000万英镑的利息，这正是B公司所获得的贷款现值。事实上，这相当于C银行直接收受了B公司支付的利息。　　货币互换与外汇远期的差异　　从原理上看，货币互换合约是外汇远期合约的翻版。所有远期合约的精髓，在于它们是具有约束力的协议，其中交易双方承诺在将来的某一时间，将以一种货币标价的本金，交换成由另一货币标价的本金。按照交换开始时所商定的汇率计算的话，两个本金的价值相同。这是货币互换和外汇远期的共同基础，它们之间的区别在于一些细节。　　在外汇远期中，将来进行货币交换的汇率要进行调整，以消除可能产生的套利机会，因此远期汇率可以根据利率平价理论计算得出。该理论表明，如果远期汇率中存在错误定价，套利者将买进一个定价错误的远期合约，借入低利率货币，按照即期汇率将其换成高利率货币，再将高利率货币存入银行。这一行动将导致远期汇率发生变动，最终套利机会将消失。　　然而，对于货币互换来说，将来的汇率是交易结束时的即期汇率。在货币互换中，通过交易双方承诺在互换合约有效期间相互定期支付利息，使得套利机会消失。通过协商，利息可以每月、每季度、每半年或每年支付一次，支付的频率由交易双方在交易之初就商定好。　　显然，在收受和支付固定利息的两条现金流中，利率是不同的。互换交易的利率是可以任意的，只要是双方商定的即可。然而如果利率分别是两个不同货币的风险利率，就可以反映出双方真实的成本。这意味着在互换中每种货币所使用的利率，应该和在同一交易中计算远期汇率所使用的利率相同。只有如此，货币互换与外汇远期的价值才相等。　　因此，货币互换不像外汇远期那样，根据利差来调整未来的汇率，而是两个利息分别进行支付。　　(作者供职于中国人民银行营业管理部)