投资银行业务变革：“变色龙”掘金术演化史

如果谈到农业生产，人们就会联想到一望无际的庄稼;如果谈到钢铁、汽车等行业，人们脑中自然就会反映出一条条生产线;如果谈到餐饮业，人们都会想到后台的厨房和前台忙忙碌碌的服务生;如果谈到软件业，人们就会想到一群群“白领”在电脑前工作……这些行业就像青蛙一样，一生都固守着同样的外形和肤色。可是谈到投资银行，不同时代、不同国家的人，脑海中浮现出完全不同的印象――仿佛投资银行业务就像一条变色龙，随着经济的发展、财富结构的变化、制度和政策的改变而千变万化。　　颜色千变却永不褪色的投行业务　　经历了由混业、分业、再混业的演变过程，很多投资银行都已经融入商业银行或金融控股公司中，独立投资银行在欧洲和美国走到了尽头，但是投资银行业务却并没有因此而褪色。　　无论是作为商业银行内部的投资银行子公司，还是金融控股公司下面的投资银行子公司，投资银行业务都是清晰而独立的。即便在全能银行中，也存在独立的投资银行部门或清晰的投资银行业务。比如，证券交易与经纪业务，融资发行业务，兼并收购顾问业务，以及房地产、股票、金融衍生品等自有资金投资业务、资产管理业务，等等。　　从社会功能看，投资银行和商业银行都是资金短缺者和资金盈余者之间的融通中介。所不同的是，前者是通过资本市场发展直接融资，后者是通过信贷市场为企业提供间接融资。从业务上看，投资银行的本源业务是证券承销和经纪业务，而商业银行的本源业务是存贷款业务。依托于不同的本源性业务，两者都可以发展客户理财、资产管理，都可以有自由资本的投资和运营，但是，其活动的领域和投资的重点却有明显的差别――投资银行主要在资本市场层面运作，而商业银行更多的是活动于货币市场。商业银行的最大优势在于其源源不断的客户存款，而投资银行要扩大资产负债表，必须通过高杠杆来放大自有资本的作用。与商业银行相比，活跃在资本市场上的投资银行，通常无法彻底回避风险，相反还要通过吸收或对冲风险来获利。　　从宏观角度分析，当信贷市场所引导的资本流动在国民经济中处于主导地位的阶段时，商业银行的价值创造空间和成长状况就会超过投资银行;当资本市场所引导的资本流动在国民经济中处于主导地位时，投资银行的价值创造能力就会迅速提升。　　无论在欧洲、美国还是在东方的亚洲国家，资本市场发展的广阔前景，决定了投资银行的发展空间――投资银行这条变色龙，无论颜色怎么变化，其本质和业务价值却永不褪色。　　二战后重拼传统业务版图　　1929年经济危机之后，全球经济长时期维持较低增长，各国资本市场也处于低迷状态。1933年《格拉斯―斯蒂格尔法》颁布以后，投资银行被限定在只能从事证券承销、交易、经纪和咨询业务。直到二战结束之前，都没有多少公司股票融资发行业务，交易和经济业务也异常清淡。部分投资银行可以依靠政府债券发行和交易业务维持生存，也有很多投资银行在这一时期走向衰落甚至倒闭。　　二战结束以后，在美国的带领下，全球经济逐步走上复苏和繁荣的轨道。这一时期，石油化工行业、半导体行业、汽车行业、家用电器等陆续迎来辉煌的高速成长期。各国企业通过股票或债券融资的需求不断增长，这给投资银行带来了持续的发展空间。　　除了高盛、摩根士丹利、第一波士顿等传统的证券承销商获得高额利润之外，成立于1915年的美林公司也是在这一时期因迅速做大了融资和发行业务而崛起的。该公司直到二战结束在投资银行业并不知名，在20世纪50年代才刚刚形成完整的投资银行业务部门，然后就赶上了二战以后经济和资本市场大发展的好机会。　　美林公司除了重视发展融资和发行业务的大客户之外，比其他公司更重视交易和经纪业务的中小客户。事实上，每一次公司上市高潮之后，必然带来资本市场规模的扩张和交易量的增加。这一时期共同基金才刚刚起步，大部分证券市场的投资者都是自主交易者。成功地吸引并服务于这些自主交易投资群体的投资银行除了美林之外，还有雷曼和所罗门兄弟等公司。　　为了巩固其在全球市场的竞争地位，各大投资银行也开始设立独立的资产管理部门，大力发展资产管理业务，发行和管理各种类型的投资基金。这一资产管理业务的扩张趋势一直发展到2008年金融风暴前后，高盛、摩根士丹利、巴克莱等投行都管理了数百只基金，包括私募股权、对冲基金、共同基金等多种类型。　　也有很多资产管理公司、基金管理公司和证券经纪商，依靠自身力量而发展成为与传统投资银行抗衡的新型金融机构。富达投资、先锋基金管理公司等，大部分都是在这一时期成长壮大的。　　顺潮流而起的证券经纪商当属嘉信理财最具代表性。这家折扣经纪商成立于1974年，它抓住了资本市场自主投资群体增长所带来的机遇，通过佣金折扣策略、基金超市业务，依靠有竞争力的价格和服务，使其经纪业务价值迅速提升，成为证券经纪行业的领导者。　　在成立后短短的20多年时间中，嘉信理财居然拥有了远远超过传统投资银行的客户资产。在20世纪90年代，嘉信理财率先利用互联网交易实现又一次腾飞，并成功地做大了资产管理业务(目前其资产管理收入已经超过它传统的佣金收入)，其客户资产总量一度占到折扣经纪市场50%的份额。　　80年代并购咨询业务驶入高速路　　经过战后几十年的快速发展，传统行业中的主要公司大部分都已经上市，IPO业务上升空间逐渐缩小。这时期，以汽车业、钢铁业为代表的传统行业，存在着巨大的存量整合和并购重组需求。针对发行融资业务的下降和并购市场的扩大，各家投资银行都纷纷设立专门的并购咨询业务部门，招募和培养并购咨询方面的专业人才，为传统的客户提供并购咨询服务。　　可是这一设想在起步的时候并不顺利，并购咨询业务并没有为投资银行带来很多直接的收入。很多大企业完全依靠自身的力量寻求并购目标，并直接与收购对象完成谈判。只有涉及在资本市场融资、收购公开发行的股票或需要过桥贷款的场合，客户才会寻求投资银行的帮助。即便如此，投资银行能够收取的并购咨询费用也非常低。　　“垃圾债券”的出现，无意中让人们发现，借助于资本市场和相关金融产品，“蛇吞“垃圾债券”的出现演绎了“蛇吞象”的故事。“垃圾债券之父”――米尔肯敌意收购的衍生产品，使得“毒丸计划”、“白衣骑士”等新概念的纷纷问世。象”式的收购并不是什么难事。“垃圾债券之父”米尔肯所管理的Drexel Burnham Lambert公司，发起了一系列敌意收购，既让很多公司反感，也让那些有可能成为并购对象的公司不寒而栗，纷纷雇佣投资银行制定反收购计划。于是，类似于“毒丸计划”、“白衣骑士”等新概念纷纷问世。随着收购兼并越演越烈、收购过程越来越艰难，涉及的财务问题、法律问题、资本市场产品问题、价格问题越来越复杂，在并购过程中聘请投资银行担任顾问逐渐成为一种通行的做法。80年代后期全球几乎所有的大型并购案中，投资银行都扮演了重要角色。不但收购方会聘请投资银行设计收购方案，被收购方也要寻找投资银行的帮助，以对恶意并购进行狙击。　　虽然并购咨询业务收取的佣金比率很低，但是随着并购案例增加和并购额的增大，投资银行的并购收入增长很快，到90年代中期，很多大型投资银行的并购咨询收入已经与传统的证券承销收入持平。　　[page]　　90年代的辉煌与不断扩张的资产负债表　　20世纪90年代是全球投资银行酝酿变革的年代。受益于计算机信息产业、互联网技术、现代通讯技术的大发展，始于1971年的NASDAQ在这一时期突飞猛进，其规模直逼主板市场。在这个过程中，投资银行不但是网络公司上市融资的推手，而且也大举用自有资金开展VC风险投资(Venture Capical)。和PE私人股权投资(Private Equity)。投资。作为“新经济”的孵化器，投资银行也随着新经济的繁荣而获得快速的发展。　　连续10年的超级大牛市，使投资银行巨头们的资本实力成倍提高。而无论是主板市场、创业板市场、风险投资业务、私募股权投资业务，还是金融衍生品交易业务的高额利润，都让投资银行不再拘泥于替别人做嫁衣而仅仅赚取微薄的佣金。以高盛公司为代表的传统投资银行开始更多地向买方业务转移。　　由于买方业务需要占用资产并用自身资本承担风险，而投资银行本身的自有资金相对于其庞大的业务规模而言微不足道，所以各大投行纷纷使用债务资金做大资产负债表，从而造成投资银行的财务杠杠越来越高。　　到20世纪90年代中期，现代的投资银行的业务链和价值链已经逐步完善，产品线空前丰富――成功地在经济发展中扮演了风险投资者、战略投资者、承销商、做市商、借贷者、交易成全人、咨询顾问、资产管理者等多重角色。其业务触角已经渗透到各个产业价值链中的不同环节，盈利能力获得了全面的提升。　　同一时期产生的混业经营趋势，也使投资银行不同业务和产品相互渗透，使原本按照业务线和产品划分的部门组织方式逐渐改变。新的组织模式更多地从客户出发，不再通过不同的业务部门向各自的客户出售不同的金融产品，而是以客户的需求为中心，集中所有业务线的资源，通过产品的交叉销售向客户提供综合性的解决方案。　　客户资源和产品资源整合力度最大的当属各家投资银行的私人银行业务部门，如瑞士信贷(Credit Suisse)的私人银行部(Private Banking)、高盛的私人财富管理部(Private Wealth Management)。其中，瑞士信贷的私人银行业务净收入一度占其净收入的34.59%数据来源：Bloomberg。。在具体的运作中，私人银行部门的投资顾问与客户建立联系，根据客户的要求及其风险承受能力，向其提供或出售由投资银行各部门提供的产品和服务，比如存款、股权投资、结构化产品、对冲基金、大宗商品、财务咨询、项目融资、交易服务、企业上市服务、资产管理等。　　尽管面临着来自商业银行和保险公司的竞争，但是，这一时期无论从资本实力还是从业务能力来看，投资银行已经走到了这个行业有史以来的顶峰。　　70年代掘金中产阶级崛起大潮　　二战结束后30年，欧美崛起了新一代中产阶级，这为投资银行的发展创造了有利的时机。我国改革开放30年后，也迅速成就了一批富人阶层，他们理财需求是否给中国投行带来了机遇呢?进入20世纪70年代以后，布雷顿森林体系瓦解，两次石油危机爆发，利率和汇率波动频繁，全球经济陷入滞胀。这一时期不仅公司股票和债券发行业务明显减少，而且经纪业务的固定佣金被浮动佣金取代。投资银行传统的依靠发行、交易和经纪业务佣金的收入和盈利模式受到挑战，也又一次面对利润率下降的挑战。而二战后30年通过家庭财富积累所造就的一代中产阶级，为投资银行的发展带来了新的契机。　　20世纪70年代开始，依托中产阶级的壮大，证券经纪商和代理客户理财的资产管理公司如雨后春笋般冒出来。美林公司在强化自身的经纪业务、咨询顾问服务和资产管理业务的同时，还不断收购中小型的资产管理公司和证券经纪公司，逐渐成为那个时代资产管理和经纪业务的巨头。