黄金：1000美元之上仍可保持乐观

作者：李追阳　　关键词：新财富；黄金　　2009年10月，金价创下历史新高。在多方因素的共同支撑下，不管短期还是中长期来看，金价走势仍将保持乐观。　　金融危机以来，黄金价格的走势呈现出显著的阶段性特征。2008年金融危机刚刚爆发时，在去杠杆化冲击下，黄金也难逃下跌命运。然而从2008年底开始至2009年2月，随着金融市场情绪逐步趋稳，股市的下滑开始提振黄金的避险需求，黄金价格率先回升至1000美元/盎司的历史高位。随后，经济露出复苏曙光，美元和通胀预期开始
发力。在中国经济率先复苏预期渐强的背景下，避险需求开始弱化，市场恐惧指数(VIX)持续回落，风险偏好开始回升，美元再现贬值走势；而为了应对百年一遇的金融危机，各国政府纷纷采取异常积极的货币和财政政策，通胀上升的预期也逐步增强，支撑了黄金的投资需求，金价维持在900-1000美元的高位震荡。进入秋季以后，在美元继续颓势、传统的消费旺季、黄金矿产商解除保值头寸等多重因素的刺激下，金价迅速回升至1000美元上方，再创1070.55美元的历史新高(截至2009年10月19日)。时至今日，金价在创历史新高后将何去何从，市场存在较大分歧。综合各方面的因素来分析，不管短期还是中长期来看，金价走势仍将保持乐观。　　短期主导因素　　有利于金价维持强势　　在全球经济复苏预期渐强、市场风险偏好逐步增强的背景下，美元维持弱势格局，仍是短期内金价的重要支撑。除此之外，一些市场的热点因素也有利于金价维持强势。　　首先，四季度是传统的消费旺季。黄金价格的季节性特点较为明显。通常，在夏季(6-8月)金价表现较差，即使在牛市中也是如此。进入秋季(9月)后，则开始有较好表现。　　其次，生产商继续削减其保值头寸，显示出市场对金价趋势依然看好。全球最大的黄金公司Barrick增发融资扎平套保头寸，在目前1000美元的历史高位附近平仓，意味着其对未来金价的乐观预期，且增发获得了市场的欢迎。　　黄金市场中国因素的预期也有利于金价继续维持强势。中国因素在黄金上主要体现在两个方面：一方面，中国作为最大的外汇储备国，2009年以来官方明确了对外汇储备集中在美元资产的担心，多次提出国际货币体系改革的建议。另一方面，中国消费和投资能力大幅增加，市场对中国对黄金的消费需求超过印度、成为全球最大黄金消费国的预期增强，最乐观的预期为2010年中国对黄金的消费需求就会超过印度。　　最后， COMEX黄金期货商业净空头增加至历史最高点。根据美国商品期货监管委员会(CFTC)的统计，黄金期货市场中保值空头和投机多头的净头寸均上升至历史最高水平，这与Barrick宣布解除其保值头寸形成了鲜明的对比。在目前的价格走势和市场环境下，无疑将增加其空头回补的压力。　　中长期金价走势仍然乐观　　尽管金价已经站上1000美元的历史高位，中长期来看仍有较大的上升空间。关键的支撑源于黄金市场发生了根本的变化，投资需求和储备需求的预期成为影响其价格走势的最核心因素：一是对美元颓势的担忧和通胀上升预期等货币因素支撑的投资需求，二是主要外汇储备国家对美元作为储备货币和结算货币价值的担忧，可能引发其储备资产的多元化投资倾向；仅中国、日本等几个主要储备国将黄金储备比重增加一倍，就能消化全球一年的黄金产量。　　受宏观经济动荡导致消费需求萎缩和黄金价格处于高位的影响，黄金的消费需求受到了很大的制约。根据世界黄金协会(WGC)统计，全球上半年的黄金消费只有749吨，同比下降了22.4%，与2007年上半年相比下降幅度达到40%。然而消费需求的减弱并没有给金价带来太多的压力，主要的原因在于投资需求不断攀升，特别是2008年下半年以来，全球金融市场动荡更增加了黄金的避险需求；从全球最大的黄金ETF持仓来看，其持仓量一度上升至1100吨以上；从基金在COMEX黄金期货的持仓来看，自2004年以来一直处于净多头的格局，也说明了投资资金对黄金的持有兴趣。　　支撑黄金投资需求的动能主要来自以下几个方面：　　一是低利率有利于继续支撑黄金牛市。2008年全球性的金融危机引发了人们对经济陷入严重衰退的担忧，大多国家央行也将目标利率降至了前所未有的低点。从历史上来看，低利率阶段意味着央行执行极其宽松的货币政策，黄金价格一般都有比较好的市场表现。　　二是货币扩张强化通胀预期。为了应对百年一遇的经济危机，各国央行纷纷采取了宽松的货币政策，在下调目标利率的同时，向“去杠杆化”的金融体系中注入大量的流动性。与2000年初个别国家采取了极其宽松的货币政策所不同的是，本次危机发生后，几乎是全球范围内均执行了极其宽松的货币政策。随着经济下滑的趋势企稳、开始步入逐步复苏的通道，“去杠杆化”趋势不可避免地将发生逆转，甚至重新进入“加杠杆化”的趋势，从而驱动货币乘数的迅速膨胀，货币流动性扩张将在大宗商品及黄金价格中得到直接的体现；这也是在目前全球通胀水平仍然非常低的背景下，市场对全球通胀上升、甚至出现恶性通胀担忧的关键原因之一。　　三是美元维持震荡下跌走势。随着经济复苏预期逐步增强，美元的避险需求弱化，市场风险偏好回升，资金流出美元资产，这些仍将是美元面临震荡下跌的主要原因；而美元维持极低的目标利率，导致美元的融资成本甚至低于日元，使得美元成为利差交易(Carry Trade)融资货币的新选择。　　另一方面，储备资产多元化将提升黄金的储备需求。20世纪70年代布雷顿森林体系解体后，黄金的非货币化使得储备需求大幅下降，对黄金价格形成了直接的打压：一方面黄金的国际支付功能下降，另一方面央行为了扩大升息资产的持有比例，直接导致黄金的储备需求大幅减少，各国的官方储备大幅下降。　　黄金储备以及占总国际储备的份额在减少，而且黄金储备的持有份额在国家、地区间的分布差异较大。根据世界黄金协会有关统计数据显示，目前全球官方黄金储备基本上集中在美国、德国、法国及IMF等国家和国际组织。例如，美国共有黄金储备8135吨，占其外汇储备的75.1%；德国央行持有黄金储备3427.8吨，占外汇储备的62.9%；瑞士央行持有黄金储备1275.1吨，占外汇储备的43.1%。相比较而言，亚洲国家黄金储备的总量偏低且在外汇储备中的份额较小，平均水平为2%左右。日本央行的黄金储备为765吨，占外汇储备的1.8%；中国央行持有黄金1054吨，占外汇储备的份额不足2%。一旦美元充当全球结算货币和储备货币的地位开始动摇，或者市场对其地位的担忧加剧，无疑将形成对外汇储备国储备资产多元化的预期，有助于加快国际货币体系的变革，激发黄金的储备需求，从而对黄金市场的供求格局形成根本性的冲击。　　从近几年各国政府对黄金的态度来看，已经体现出要求国际货币体系改革的呼声。中国央行提出改革国际货币体系的建议，宣布将黄金储备提升至1054吨。而中国以外，2009年二季度全球官方首现净买入黄金的格局，且《央行黄金协议》(CBGA)的黄金销售规模也从每年的500吨下降至400吨，都显示出全球官方对黄金的态度开始发生微妙的变化。　　作者系中信证券有色金属行业首席分析师