掘金央企并购：申万揭晓五大行业的并购重组机会

投资者报(研究员 汤昕)20年前，迈克?米尔肯因有关证券欺诈的98条罪状被起诉。　　迈克?米尔肯，公认的高收益（垃圾）债券之王，J.P. 摩根之后华尔街最重要的金融家。《华尔街日报》曾评价米尔肯“是最伟大的金融思想家”。　　正是他给20世纪80年代的高科技企业发展提供了融资渠道，促进了诸如CNN、MCI等当时的小企业成长起来与大企业竞争；也正是他在美国第四波并购高潮中呼风唤雨，他所提供、掌控的资金使他成为杠杆收购的王者。　　1988年底，亨利?克莱斯收购雷诺烟草公司，收购价高达250亿美元，其中99.94%的资金是靠米尔肯发行垃圾债券筹得的。米尔肯还曾经宣称，如果需要，他可以筹集到购买通用电气公司的资金。　　最终迈克?米尔肯被定罪，从华尔街消声匿迹, 但是并购依然是金融业、企业经营、产业升级、宏观经济中的恒久话题。　　在美国企业发展历史上，先后有六波并购高潮。各个时期，企业并购都带着同时期工业文明和经济发展的烙印，有着鲜明的特点。而并购浪潮的历史，也展现了企业竞争力成长的途径（见表1）。　　我们还注意到，美国的并购浪潮往往随着牛市的结束而退潮。现在美国的经济危机影响还未结束，整体资金环境不佳。之前积极进行收购的美国银行和富国银行现在都需要政府援手，可以预见最新的并购高潮将在2009年告一段落。 　　虽然预计美国的并购潮将退，中国却正将迎来一波并购高潮。　　央企将在并购中胜出　　央企加速重整组合、十大产业振兴计划、并购贷款的放开、傲然升起的海外并购兴趣和政策指向，无疑会带来一轮并购的高潮。　　中美两国国情截然不同，经济发展水平、法律环境、金融管制、企业管理、科技水平等各种情况都不同。美国的企业并购已经经过了六轮发展，已相当成熟。　　而中国的企业并购总体还处于相对初级的阶段。国内并购还是以横向并购为主，近些年发展迅猛的海外并购则以纵向并购为主，多是工业企业收购资源能源类资产。同时一些混合多元化集团也开始崭露头角。据笔者了解，有的央企旗下有业务广泛的几十家乃至更多的子公司，从工业向房地产领域发展，并进入金融领域。　　从企业发展的角度看，有规模未必胜出，但是没规模必然失败。从企业自身出发，兼并收购的冲动很强。　　一个木桶，能装多少水取决于最短的那块木板，而制约企业收购意愿的最短的木板往往是资金、政策。国内的金融市场发育还在起步阶段，各种管制约束金融业对并购的资金支持。此前的德隆系正是倒在资金链断裂之下。　　这样分析，国有企业，尤其是大的央企无疑会在并购中胜出。无论在资金、政策导向和与政府的亲近程度上，他们似乎都有着先天的优势。　　行业和投资机会　　此前，温总理指出，我们应对金融危机远远不止4万亿投资计划，其他政策将在年内不断出台。“4万亿，那只是我们四项内容的一个，就是政府对于民生工程和基础设施的投入。我们还有十大产业振兴规划、有科技支撑、有社会保障，这是一体的。”　　国家也确定了十大产业调整振兴规划，这十大重要行业在确保国家产业、金融、社会就业和保障民生等方面发挥着不可替代的作用。从经济总量看，2009年，十行业的工业增加值占全部工业增加值的比重接近80%，占GDP的比重三分之一。　　这十大产业升级、重整组合必然对行业布局产生长远的影响。尤其在央企加速整合的大背景下，这些行业的并购机会必然增多。　　其中资金密集型行业钢铁、汽车、船舶、石化、电子信息等的并购会更加激烈。十大产业之外的能源、金融、水泥、房地产等高投入型行业的并购也会非常的剧烈。　　例如排头的钢铁产业，2008年我国钢铁产业集中度明显提高，产钢量最多的10家企业集团粗钢产量占全国总产量的42.5%，相比2003年的37%，5年增加了5个百分点。　　但是与国外相比，中国钢铁业的集中度还是偏低。日本新日铁和日本JFE钢铁株式会社两家企业的钢产量占该国的56%；韩国浦项的钢产量占该国的64%；英国最大钢厂钢产量占该国的89.43%，法国最大钢厂钢产量占该国的85.64%；在集中度相对低的美国，前三家钢铁公司的产能占美国总产能的60%。　　行业集中度过低，同样是中国汽车产业的一个致命问题。按照国际公认的产业垄断和竞争类型的划分，汽车制造业应该属于高度寡占型，其CR4（前4大企业集中度）应大于75%，CR10（前10大企业集中度）应大于90%。　　而据中国汽车工业协会的统计，目前中国有110多家汽车整车厂，上汽、一汽、东风、长安前四大厂家的产销量只占全国汽车产销总量的37.5%，而前十大汽车厂家的产销量只占八成左右。　　之前《投资者报》报道过的水泥行业大战15亿吨产能，也面临相同的行业问题。同质的技术水平、管理能力，使得规模成为胜败的关键。规模大战就是产能大战，同时也将是一场并购大战。　　比如3月宝钢收购了宁波钢铁；4月中材集团也表示，2009年公司资本性开支将达110亿元，其中一半以上用于并购重组，在洽谈的水泥项目产能已超过5000万吨。　　据《投资者报》整理的2009年1至4月中国企业境内并购不完全统计数据，也显示了同样的趋势。　　对于投资者，热点的并购行业和企业都是值得关注的目标。　　一般在市场发达的国家，被收购方往往溢价，而收购方股价未必会涨，因为收购后重整能否成功，概率远低于50%。但是国内发生的并购，政府主导的元素很大，对强势的国有大企业收购方往往更有利，央企尤其值得关注。　　申银万国认为，根据国资委的目标，军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航、航运等行业的央企要发展成为世界一流的大公司，一定会涉及到行业资产整合和整体上市，利用资本市场做大做强。目前，在这七大行业中，电力、煤炭、民航和航运是不符合国资委的标准，军工行业缺乏世界一流企业，所以这五大行业未来重组的力度会比较大。同时，申银万国认为，装备制造、汽车、钢铁和有色同样不符合国家主导和创建世界级企业的标准，未来重组力度也会比较大。