被加加食品寄予厚望的产能升级进展缓慢

加加食品集团股份有限公司（以下简称加加食品）酱油收入、销量CAGR 为9.5%、5.9%，而行业同期收入、销量CAGR 分别为26.6%、17.5%，公司表现逊于行业。而去年以来，植物油市场价格持续下行对加加食品也形成压力，去年及今年一季度公司的植物油收入及毛利都减少，毛利率从2011 年的12.9%下滑0.9%至12%，短期难以改善。而被加加食品寄予厚望的产能升级进展缓慢，产能释放进度低于预期，另外今年公司的广告宣传费用也大幅增长，由2012 年4900万计划提高到6000万。产品升级滞后加加食品以中端为主，市场主要集中在二三线城市及县乡地区，公司之前在中高端产品没有明确方向，缺乏代表性产品，升级速度明显落后于主要对手。中炬高新2005 年推出厨邦品牌作为主打品牌，定位为同类中的高档产品，2009 年厨邦酱油收入占比35%左右，目前已经达到60%，厨邦特级酱油中有2个超过2 亿元的单品。加加食品与海天股份产能相比也存在较大差距。数据显示，海天股份及子公司高明海天年生产酱油93 万吨、调味酱11万吨、耗油17万吨，在，而加加食品及王中王合计调味品产能42 万吨，其中酱油22 万吨，植物油10.1万吨。市场竞争激烈从市场竞争角度看，目前加加食品发展了近1200 家总经销商，主要市场集中在二、三线城市和县乡市场，以传统渠道为主。而海天股份在地级市市场开发率较为成熟，达到90%，全国1500 多家经销商，5000 多家分销商，销售网络在业内处于绝对领先地位。竞争对手中炬高新的市场也是主要以二三线城市为主进行推广，同时自己主导市场开拓，经销商起配送作用，目前销售人员近600 人，一级经销商600 家，忠诚度很高。另外，加加食品公司“原浆”酱油卖点尚不够明晰，同等价位上海天、厨邦、李锦记等品牌在一二线城市相对强势。产能或致业绩短期难以改善加加食品称随着新产能释放，产品类别和品质均将得到较大改善。目前来看，预计募投产能将在今年11 月份释放出来。此外，公司去年12 月收购四川王中王有一部分食醋产能，经过改造后可形成2 万酱油产能，但由于王中王的工艺与公司的要求不符，尚需调整改造，且也需根据公司品牌、渠道调整进度逐步释放，预计短期还不会释放出来。有分析认为，加加食品20万吨酱油项目11月份左右才会有产品出来，今年贡献有限。原浆酿造由于发酵周期长，目前只能挤用老产能来做。20 万吨产能中，计划高端产品比例50%，毛利率50%以上。王中王公司1 季度在进行技改，对公司业绩没有贡献，2季度投产有困难，5 万吨植物油项目下半年会投产。