中国铁路1.3万亿负债详解铁路企业上市开财源

周扬　　铁路巨无霸的债务融资规模正迅速扩大。　　7月29日，铁道部公开发行2010年度第四期短期融资券，发行量为100亿元，募集资金将用于铁路建设、机车车辆购置及运营中的资金周转。　　对于铁道部体量庞大的债务总额而言，这100亿元不过是沧海一粟。　　一份由审计署国外贷援款项目审计服务中心出具的、关于铁道部2009会计年度的审计报告(下称《审计报告》)，该报告详细揭示了铁道部约1.3万亿人民币负债的具体构成。　　根据调整后的《中长期铁路网规划》，到2020年，全国铁路营运里程将达到12万公里以上，其中新建高速铁路1.6万公里。而这1.6万公里高铁的建设资金，将有一半以上来自债务融资。　　包括世界银行在内的多家金融机构，近日发表研究报告警示中国铁路负债率过高。铁道部总经济师余邦利在今年3月的新闻发布会上则称，“铁路债务处于安全、合理、可控水平，2009年铁路资产负债率52%，远低于许多国外铁路公司的水平。”　　1.3万亿债务构成　　尽管如此，铁道部的负债规模正在快速增长。本报记者获得的《审计报告》显示，2007年末，铁道部负债总额为6587.06亿元，但2009年末已达13033.86亿元，两年间增幅达97.9%。　　铁道部今年第四期短期融资券募集说明书(下称《融资券说明书》)指出，“2009年整体负债规模增长较快，主要是由于2009年固定资产投资增加较大，相应令长期负债(尤其是国内借款)扩大所致。”　　仅就2009年铁道部的1.3万亿元负债而言，其中长期负债约8548亿元，流动负债为4486亿元(包括短期负债约882亿元，应付款约3604亿元)。　　铁道部的长期负债基本由银行贷款和债券融资两部分构成：　　《审计报告》显示，铁道部在2007年-2009年三年间，从国内外获得贷款分别为771.27 亿元、1217.18亿元和4288.95亿元。其中绝大部分为国内银行贷款，国外贷款则主要由世界银行提供。　　债券融资方面，截至2010年7月第四期融资券发行前，铁道部已发行尚未到期的债务融资总计为4400亿元，具体包括中国铁路建设债券、短期融资券和中期票据。　　民生银行在7月底发布的《2010年中国交通运输业发展报告》中指出，快速增长的债务融资规模，使得铁道部的资产负债率逐年上升，预计2012年有可能超过70%。　　铁道部每年还本付息的压力也在不断增大。《审计报告》显示，2007年-2009年，铁道部每年还本付息的资金分别约为386亿元、418亿元和733亿元。　　中投顾问流通行业研究员黎雪荣接受本报采访时指出，单纯从财务分析的角度看，铁路行业的两个指标：流动比率和速动比率都明显低于其他行业，这两个指标主要用来衡量企业的偿债能力。“铁道部的短期偿债风险较大。”黎雪荣说。　　但在铁道部总经济师余邦利看来，铁道部目前的债务规模并不会导致危机，主要原因“一是在项目决策前都经过深入论证分析，充分考虑沿线人口总量和密度及其分布、经济发展水平和速度、城镇化进度等，确认经济上是可行的；二是在项目财务结构安排上，资本金的比例按照不低于投资的50%安排，在期限结构上考虑了未来现金流的平衡，保证了项目的财务可持续；三是从整体上看，铁路债务处于安全、合理、可控水平，2009年铁路资产负债率52%，远低许多国外铁路公司的水平。”　　偿债资金来源　　铁道部的短期债务压力虽不明显，但长期债务的偿还需要充足的资金保障，而业界普遍预期，2012年以后才是铁路行业的偿债高峰期。　　铁路偿债的首要资金来源是铁路建设基金。该基金由铁路运输企业在核收铁路货物运费时一并核收，基金缴入国库后，由铁道部按照经国家批准的使用计划向财政部申请拨款，用于铁路建设项目。　　据《审计报告》披露，2007年-2009年，税后铁路建设基金分别是533.5亿元、550亿元和549亿元。“十一五”期间，铁路建设基金预计每年收取480亿元－600亿元，五年预计收取约2800亿元。　　2009年，铁道部还本付息的资金为733亿元，今后几年的还债规模还会继续增加，仅靠每年500多亿的铁路建设基金远远不够。况且铁路建设基金并非全额用于还债，其中相当一部分要投入铁路建设。　　从长远来看，铁路运输企业的收入才是偿债的根本保障，但高速铁路漫长的投资回收期，令这部分偿债收入充满悬念。　　一位铁路系统内人士表示，“铁路投资回报率每年6%不到，就一条客运专线按现有客流量以及运营收入减成本进行测算，投资回报年限需要20年甚至更长。”　　世界银行7月28日发布的“高铁研究报告”的作者保罗·阿莫斯认为，“从国际上看，高速铁路很少能够完全收回投资，除非是在人口最稠密的长距离交通走廊。大多数政府在考虑建设高速铁路的效益时，也应当考虑到用预算来支持还债这个几乎必然的结果。”　　中国目前在建的多数高铁项目要到2012年以后才能投入运营，如京沪高铁。铁道部的公开数据显示，2012年，我国铁路营运里程将达到11万公里以上，其中新建高速铁路将达到1.3万公里。　　中投顾问研究员黎雪荣认为，2012年以后将出现一个铁路偿债高峰，“很多长期债务也会变成当年的短期债务。”　　但为铁道承担债券发行的金融机构并不为此担心。目前所有商业银行对铁道部及铁路局的贷款全部免除担保，以信用方式提供。《融资券说明书》认为，“自2000年以来，国家铁路经营净现金流入量始终呈现稳定增长趋势。如果随着铁道部政企分开的改革逐步进行，承担的政府及社会职能支出和公益性运输成本会不断减少，每年还可以增加净现金流入200多亿元，为未来铁路建设的还本付息奠定了坚实的基础。”　　广开财源　　目前的铁路建设资金来源较少，债务融资就占了一半以上。而铁路建设基金和国家预算内拨款金额都在千亿元以下，对于未来几年每年7000亿元的铁路投资规模而言，只是杯水车薪。　　7月26日，国务院办公厅落实了“非公经济新36条”的重点工作分工，为债务沉重的铁路行业指出了几条新的融资渠道。比如“引入市场竞争，推进投资主体多元化，鼓励民间资本参与铁路干线、铁路支线……等项目”，“探索建立铁路产业投资基金”，“积极支持铁路企业加快股改上市，拓宽民间资本进入铁路建设领域的渠道和途径。”　　铁道部副部长王志国曾公开表示，“地方投资、战略投资者的投资、通过上市公司争取的资金，在铁路建设总资金中占接近30%。”　　目前在建的京沪铁路是合资铁路的典型。该项目总投资规模约2209.4亿元，注册资本1150亿元，中国铁路建设投资公司代表铁道部占股56.267%，平安资产管理有限责任公司、全国社会保障基金理事会、中国银行以现金入股，而京沪高铁沿线省市以征地拆迁费用入股。　　浙江产业投资基金，是7月29日刚刚成立的、针对铁路投融资领域的股权投资基金。由浙江铁路投资集团和中银集团投资有限公司发起，浙江5家民营企业意向投资总额近25亿元。　　但中投顾问黎雪荣认为，对于收益好的干线铁路如京沪高铁，比较容易吸引到股权融资，而对于支线铁路或经济欠发达地区的铁路，则很难获得权益性融资。　　而推动铁路局和铁路运输企业上市，被铁道部寄予“存量换增量”的厚望。铁道部下属的大秦铁路股份有限公司和广深铁路股份有限公司于2006年在国内上市，分别募集资金150亿元和103亿元。　　据本报记者了解，铁道部正积极筹备上海铁路局等铁路优质资产上市，为缓解未来几年内的铁路债务负担广开财源。