武汉凡谷数字微波项目面临多重风险

公司面临结构调整　　2009年武汉凡谷　（002194，收盘价17.32元）实施结构调整的目的，是确保未来3～5年持续发展。公司结构调整有两层含义：一是开拓海外市场力度，主要进一步增加诺西和爱立信的采购份额，当前诺西已经获得规模突破，更重要的是，近期公司已获得爱立信全球合格供应商认定资格，市场结构明显优化；二是公司将加速推进产品结构调整，重点推进数字微波项目和塔顶放大器的项目进程，实现射频相关领域的多元化业务，预计2009年塔放将实现过亿的收入，而数字微波有望实现小批量生产。　　国金证券认为，公司一方面出于平衡国内设备商对供应商产品价格的恶性压制，有可能会降低毛利率并进一步扩大海外市场的份额，从而形成国内市场与海外市场的制衡关系，这无疑对公司长期持续发展提供了保证。另一方面，公司将增加新项目的投入力度，包括财力、物力或人力，有可能会增加管理费用。整体而言，国金证券对公司战略实施计划持肯定的态度，公司今年计划加大转型力度，预计将对短期业绩产生影响，但解决了公司持续发展问题。　　从公司产品成本来看，公司产品价格及产品成本将出现同步下降，其主要原因是金融原材料价格的下降，批量产品实施压铸工艺也将使得生产成本大幅下降。另外，国内3G业务需求旺盛，公司大幅降价的可能性不大，有主动降价的动力主要针对海外市场，特别是针对爱立信和诺西的市场，国金证券认为公司有战略性降价动力，但这块业务毛利率较高，收入占比不到40%，海外业务毛利率下滑给公司整体业务毛利率影响有限。　　数字微波项目今年将投产　　公司PDH微波传输系统样机已在2008年开发出来，关键性能指标达到国际水平，为了研制出颠覆全球微波市场的低成本产品，公司先后做了多次的设计优化，预计公司将在2009年实现小规模生产，2010年实现大批量销售。　　2008年全球数字微波通信市场规模为60亿美金，美国著名微波专业公司哈里斯认为，受益于全球移动带宽普及与升级，微波通信将在未来4年预计保持6%~8%增速，到2011年达到80亿美金规模。全球微波通信新霸主NEC，其竞争优势在于完整产业链、技术沉淀、低成本、快速交付力，无论从客户资源争夺还是成本竞争优势的比较看，NEC将是凡谷进入微波市场的主要障碍。凡谷微波项目的经营战略是融合射频无源技术与微波有源技术的综合优势，产业链一体化带来的成本优势，国际化的营销平台，以及低成本研发的定制化优势。　　公司2010年以前的项目投入预计达1~2亿元左右，项目预期价值为16~25亿元，但如果项目投资失败，公司至少面临1亿元的损失。同时该项目还面临市场壁垒高企难以突破的市场风险、技术创新不足产品难获得市场认同的技术风险、以及微波人才匮乏的多重风险。　　投资建议：预计公司2009年实现收入18.7亿元(增速33.24%)，EPS为0.73元(增速23.1%)；2010年收入预计为26.7亿元　(增速43%)，EPS预计为1.03元（增速41.9%）。采用FCFE贴现估值，假设公司后续增长率TV为3%，资金成本为11%，公司股票合理价格为21.62元，给予买入的投资评级。　　国金证券