赛维危险赌局：疯狂烧钱扩张可能致风险到最大

在太阳能产业渐趋黯淡之际，备受质疑的中国新能源首富彭小峰仍在无所顾忌地扩张─这是反周期运营的聪明之举，还是落入深渊前的最后疯狂？　　时过境迁，在最近两年来狂飙突进的太阳能产业已经褪色。随着石油价格从147美元/桶的高位跌至今年12月初的50美元以下，人们对新能源产业的热情在消退—正如1980年代初第二次石油危机结束后发生的那样。雪上加霜的是，全球金融动荡已让众多投资机构自顾不暇，这进一步抑制了向这个所谓的明星行业投资的欲望。　　但是，如果说有一家企业依然愿意沉浸在往日的神话光环中，那一定是江西赛维LDK高科技有限公司(LDK.NY)。“我们早就备好了过冬的棉衣，金融危机爆发前已在纽约股市融资2亿美元。”彭小峰告诉《环球企业家》。他频繁接受媒体采访，强调赛维不仅几乎没有受到影响，而且销售收入和利润均得到大幅提高。　　他似乎对一系列坏消息都置之不理。2008年6月至今，硅片现货价格由58元/片跌至40元/片，电池片价格由3.47美元/瓦跌至2.63美元/瓦，整个行业由非理性成长进入挤泡沫阶段，主要的市场参与者纷纷减产并削减野心勃勃的投资计划。11月28日，中国太阳能光伏行业的领军企业—无锡尚德董事会主席施正荣宣布，公司第四季度的毛利率为零，而该公司第三季度毛利率尚有21.6%。施正荣进一步表示，多晶硅产业最坏的时候还没有来临。　　但彭小峰声称赛维仍在赚钱。他不仅以个人财富270亿元跻身2008胡润中国富豪榜第4位，并蝉联中国新能源首富称号，赛维LDK也成为全球最大的太阳能多晶硅片
制造企业，并保持着成立三年来每年增长300%的梦幻速度，以及每月1亿美金的敛财神话。11月19日，赛维LDK公布的第三季度财报显示，报告期内销售收入
5.41亿美元，比第二季度增长22.7%，该报告还调高第四季度收入预期至5.55至5.65亿美元。彭声称，赛维每个季度都在调高赢利预期，
2009年不但大幅上调销售收入预期，毛利率也将大幅上调，“而且实际情况可能比我们预测的要好很多，明年可能是赛维这几年来最好的一年。”　　不过，对于赛维“是怎样赚钱的”、“还会不会赚下去”这类问题，人们仍然很想得到答案。然而，无论那些研究赛维的分析师如何恳求，赛维依旧不会透露多少。彭小峰应该知道他一直受到“围攻”的原因是，赛维是一支诚信受到质疑的股票。
2007年10月时，一位名叫司徒伟成的赛维前财务经理在华尔街散发了一封检举信，指控这家公司存在虚报库存等会计账目问题，赛维股价随后下跌近50%(详情请登录Gemag.com.cn查阅2007年11月下《赛维浮沉》、12月上《赛维风波再调查》等文)。尽管此后赛维接连发布澄清声明，但许多投资者和分析师仍不断联系本刊，表达了对赛维不透明的经营状况的担忧。　　无论赛维的外表如何虚张声势，它的赢利方式其实是非常简单甚至单调的。在硅原料和销售对象两头都高度依赖海外市场的情况下，类似赛维这样的缺少核心技术的中国太阳能企业主要赚取的只是中间的加工费。这导致规模以及由此带来的成本优势成为竞争关键。相关阅读神话破灭 赛维反周期扩张造成企业资金链紧张最年轻的百亿富豪 彭小峰 持续挣“热”钱新能源首富彭小峰的账本[page]　　彭显然笃信这一点，这促使他进一步加大赌注—2008年2月，一家名为苏州百世德太阳能高科技有限公司(BEST SOLAR)的企业破土动工，拟投资25亿美元，2009年底预计实现产能1000兆瓦，届时将超越日本夏普公司成为全球最大的薄膜太阳能企业。彭小峰声称百世德由自己和家族成员共同投资，与赛维并无投资控股关系。　　“目前，赛维烧钱扩张已经到了丧心病狂的程度，如果硅料项目实现了，还会做更冒险的项目，直到尝到苦头为止。”一位国际新能源分析师告诉《环球企业家》。他相信，基于赛维的资产负债和市场变化，2009年将是赛维最难熬、风险最大的一年。　　或许问题并不在于这其中是否存在太大的风险，而是它是否能够承担这些显而易见的风险。2008年下半年，由于需求下降、产能暴增，太阳能光伏系统的原料——多晶硅现货价格大幅下跌，从最高点的500美元/公斤，下滑至约200美元/公斤。众多盲目投资多晶硅料生产的中小企业迅速陷入困境，国外客户匆忙撤消订单甚至让部分企业破产倒闭。在过去，高速增长的神话部分掩盖了赛维以及这一行业的问题，但不幸的是，在市况较好的时候，赛维并没有捍卫好自己的名声，现在，它或许再也难以等到这样的良机。　　继续疯狂 　　造就赛维神话的真正原因，在于它能将所有个人的野心、贪婪和偏执捆绑为一个烈日灼人的新能源产业乌托邦。　　2008年第四季度，中国经济放缓的寒流刚刚袭来，且大有愈演愈烈之势，部分地区甚至出现了大规模的返乡潮，多数企业基本停止了人才招聘。不过，在江西省新余市经济技术开发区，这样的景象并不容易见到，因为当地最大企业赛维LDK看上去没有任何停止扩张的迹象。10月份以来，赛维LDK人力资源部总监杨也一直忙于在江西各大高校宣讲。　　11月25日，江西蓝天学院，杨也告诉热情的大学生们，2009年赛维将招聘1万名员工，结果使宣讲会现场人满为患，不得不分两场进行。　　与此同时，新余市劳动保障局也为赛维扩张之快头痛不已，赛维每月需增加员工1000人以上，堪称光速。该部门披露的一份报告称，2008年5至8月的4个月间，其就帮助赛维招聘了6000名员工，而赛维未来3年还将新招聘员工6万人以上。　　实际上，每个月都有无数学生、待业人员在光伏创富神话的感召下来到新余，试图走进彭小峰那个拥有巨大拱形厂门的“光伏帝国”。　　赛维LDK中方厂长张大年向《环球企业家》证实，赛维目前的生产尚未受到全球经济危机的影响，比较稳定，这种稳定得益于赛维之前签订的多是长期订单。[page]　　此时的彭小峰可谓豪气干云。自2008年6月30日赛维LDK产能达880兆瓦、销售量达到191.7兆瓦，超过挪威REC公司成为全球最大的多晶硅片制造企业后，彭小峰再一次提高了产能目标，预计2008年底将达到1200兆瓦，2009年底将达到2200兆瓦，2010年将达到3200兆瓦，产能扩张速度每年接近100%。　　表面平静、沉默，内心却异常强大，这是所有熟悉彭小峰的人最深的印象。2008年，彭小峰已经有意改变外界对他的这种印象，频繁出现在各种场合，试图扮演中国光伏产业的“教主”。“在整个企业发展史上，很难找到赛维这样高速发展的企业，跟最早的苹果公司、英特尔公司相比，我们的发展速度快多了。”彭说。10月7日，胡润百富榜发布会现场，他告诉《环球企业家》，赛维第一年销售收入1亿美元，2007年5.3亿美元，今年可以达18亿美元，明年销售收入至少30亿美元。　　在全球
经济衰退的阴影下，这实在是一个令人瞠目结舌的发展速度。目前，在江西赛维LDK主厂区，每天有超过1万名工人被分为四个班次，实行24小时不间断生产，以实现“人歇机器不歇”。　　不过，在许多如愿以偿进入赛维的员工看来，每天接触的这个“帝国”远没有想象中那么光鲜亮丽。一位赛维员工告诉《环球企业家》，他看到的完全是一家由设备构成的传统加工厂，员工的任务是戴上口罩去做成百上千吨的硅料分拣，或是在轰鸣的设备前，一天到晚记录运行的各种数据。　　这的确在一定程度上反映了赛维现状。赛维LDK主业是多晶硅片制造，相比产业最上游技术复杂的多晶硅生产，以及下游组件进入门槛低的特点，硅片制造最重要是拥有规模庞大的产能与设备。　　长期关注赛维LDK的麦健陆(JL?McGregor&company)顾问公司分析师裴培认为，赛维LDK虽然戴着“高科技制造业”的光环，但其生产模式与彭小峰10年前从事的劳保用品生产没有本质区别，多晶硅片生产更接近过去的“来料加工”，赛维迅速崛起得益于巨大的市场需求以及多晶硅片价格不断上涨造就的卖方市场。　　普遍的观点是，赛维更像一个劳动
密集型的加工企业，缺乏成本之外的雄厚技术创新能力，这可能成为赛维扩张以及市场剧烈变化中的首要风险；另一方面，快速扩大的规模已为赛维的管理带来难题，内部管理混乱成为多数赛维员工的共同印象。　　截止到2008年10月底，赛维已确保至2009年的合同发货量总计为1.8GW，而目前赛维的生产能力仅为1.2GW，这意味着赛维在加速扩张产能方面没有选择，否则将面临违约。　　更大的危险还在后面。赛维扩张的方向之一是向上游进军，其投资17亿美元(约合120亿元人民币)的多晶硅料生产项目仍在推进之中，总产能高达2.1万吨的硅料项目世所未有，此巨额项目为规避风险，由赛维LDK光伏硅公司、赛维LDK多晶硅公司分别报批，分两地生产。[page]　　2007年彭小峰曾预测，2009年多晶硅料的价格转折将会到来，赛维一直希望赶在多晶硅价格暴跌前投产，以赚取高额利润。无法预料的是，全球经济危机以及多晶硅项目在中国遍地开花导致价格暴跌提前一年到来。　　不过，由于赛维硅料项目大部分自用，这尚够不成致命打击，能否顺利建成投产、安全运行才是赛维面临的最大挑战。与多晶硅片制造不同，多晶硅料生产属于化工项目，技术难度非常高，且垄断在西方几个大公司手中。　　没有任何化工经验与积累的彭小峰先从德国Sunways AG多晶硅工厂购买了一套二手生产线，后又从美国购买了另外的技术设备。尽管两家公司都派技术人员前往新余帮助调试安装，但遇到的技术问题显然超过彭小峰的想象。　　中国化工集团总经理任建新告诉《环球企业家》，全球多晶硅需求只有6万多吨，中国公司产能规划已达几十万吨，且中国所有多晶硅项目技术来源于俄罗斯，技术成熟度和环保安全让人担忧。　　事实上，2007年底，赛维多晶硅项目奠基后，由于无法及时解决相关问题，多晶硅料投产日期已一推再推，至今仍无法投产。海外投资者一方面担忧赛维硅料项目风险，同时也对这一项目抱以厚望，由于赛维LDK对硅料项目披露较少，多次推迟已打击了投资者信心。　　彭小峰乐观的态度也在随之改变。今年年中，彭小峰还多次强调，赛维有信心和能力按照计划在2008年生产出100到350吨的多晶硅。不过，最新公布的第三季度报告中，这一数字已悄然改为15吨-25吨多晶硅，基本意味着年内无法量产。　　第二帝国　　彭小峰并非没有注意到风险。无论扩大硅片产能让赛维保持规模、成本优势，还是进军硅料生产，都是寻求更大突破的战略选择，只是这些选择的时机、扩张步伐能否把握得当。　　面对经济危机，彭小峰认为多晶硅价格暴跌恰恰给光伏行业发展创造了最大机会，将产业应用的普及提前5至10年，“十年前我买的第一台电脑几十万元人民币，现在只要几千元。”彭小峰表示，光伏产业也是同样道理，目前价格高是因为产业规模太低，5至10年的时间便可以做到与风能、煤炭发电的成本相接近，“你想想这个行业的规模能有多大？”　　这种规模与成本的狂想构成了彭小峰不停扩张的原动力，他急切希望抓住任何一个机会、以最快速度扩大规模，从而将其它竞争对手远远甩在身后。他坚信，只要规模足够大，成本足够低，市场
就会供不应求。[page]　　以硅料生产为例，世界上最先进的多晶硅工厂，生产成本可以达到30至40美元/公斤，而多晶硅价格最高曾到达500美元/公斤。如此看来，只要多晶硅生产成本可以控制在30美元上下，直接供应赛维高科技公司，就将大大拉低市场价格，从而导致产业格局发生剧变。　　但是，理想与现实之间总有意想不到的差距。裴培认为，这种“无比正确”的发展战略会同时受到各种因素的影响，技术、管理、政府补贴、市场需求、资金链都会考验不断扩张的生产，足够幸运的话，赛维的凶猛扩张可以成就一家世界级光伏企业，但稍有不慎，脚下就是万丈深渊。　　没有人比光伏行业的参与者更清楚这一点，许多行业人士甚至形容，赛维LDK的扩张已陷入一种“变态的扩张快感”，全然不顾客户销售及经济形势，他们欣赏彭小峰对速度、成本的极端追求和狂人心态，但更担心背后掩盖的风险。　　2008年2月，彭小峰迅速扩张赛维LDK产能的同时，苏州一家薄膜太阳能公司的诞生却隐秘地与赛维LDK的命运联系在一起，这家名为苏州百世德太阳能高科技有限公司(BESTSOLAR)的企业在发展光伏方面采取了与赛维LDK完全不同的技术路线，这里是彭小峰的第二帝国。　　在解释这一投资项目时，彭小峰表示百世德由自己和家族成员共同投资，与赛维LDK毫无关系，因为家族成员对光伏行业十分感兴趣。　　百世德苏州项目拟投资25亿美元，规模浩大，来势汹汹。彭小峰夫人亲自坐镇百世德，担任法人代表，并从美国、台湾地区高薪聘请了大批半导体专家，华虹NEC前总裁方朋担任CEO。　　与多晶硅电池不同，薄膜太阳能技术几乎摆脱了对多晶硅的依赖，这种新技术近年来在国外得到重视，并在中国成为一项热门投资。　　尽管目前薄膜太阳能电池技术并不成熟，却有着比晶体硅电池更广泛的用途，并可能最终取代晶体硅电池，这种潜在风险意味着无论赛维的硅片制造，还是硅料生产，多年以后都可能因光伏技术的创造性破坏而一文不值。　　9月召开的一次行业论坛上，方朋披露百世德将于2008年底投产薄膜硅太阳能电池，2009年底预计实现产能1000兆瓦，届时将超越日本夏普公司成为全球最大的薄膜太阳能企业，这一规划震惊了太阳能投资行业。　　11月12日，本刊记者来到苏州市吴中经济开发区越溪镇，两个村庄的交界处，百世德工厂宛如巨大的恐龙骨架，在占地300亩的工地上缓慢延伸，钢结构厂房初具
雏形，在阳光下闪闪发光。[page]　　百世德的策略与赛维如出一辙，都寻求以最快速度建立全球最大项目，先把核心人员聚齐，随后大规模招聘，同时建设厂房，并筹备海外上市。目前，百世德仍在苏州吴中经济开发区管委会大楼办公，对外十分隐秘，甚至没有公司标牌，很多部门的岗位仍未落实。　　百世德CEO方朋告诉《环球企业家》，披露发展规划后，由于过于招摇引来不少麻烦，并经常让外界产生误解，但对于百世德的资金、产能及建设进展，方朋继续秘而不宣。　　方朋所说的麻烦，详情无从知晓，可能之一是，彭小峰在获得新余市甚至江西省巨大支持后，对外投资受到一定压力。彭小峰宣布投资苏州后，部分地方官员显然认为25亿美元投资落户苏州而非江西不太公平。　　随后，彭小峰宣布在江西省会南昌建设百世德项目二期工程，总投资亦为25亿美元，这已经完全超乎人们想象，是否真正履行值得怀疑。　　彭小峰第二帝国的建设中，最容易让人忽略的是，25亿美元巨额资金从何而来？即使几亿美元的启动资金，对于彭小峰家族也是一笔大数目。一方面，彭小峰创业时的劳保工厂利润微薄，生产走走停停，在彭小峰父亲经营下仅能勉强维持；另一方面，赛维LDK自成立后，资金链一直非常紧张，尽管每月赢利数目可观，但不断涌来的债务和产能扩张已将其全部吞噬。　　2008年下半年，赛维LDK公布的一份财务报告中，以极小笔墨披露了百世德的部分资金来源：截止到9月，彭小峰将自己持有的70%上市公司股份中的一部分向几家金融机构做了抵押，贷款1亿美元用于建设百世德。　　由于贷款数量不大，以当时赛维LDK股价估算，抵押的赛维LDK股份不会超过10%。但是，自今年9月以来，赛维LDK股价已由40美元以上跌至每股14美元左右，跌幅超过50%，抵押股票的大幅减值意味着金融机构必然要求赛维追加股份，否则将强行平仓。　　以此分析，赛维LDK追加股份抵押后，其不超过20%的上市公司股份已由外资金融机构掌控，百世德巨大的投资项目如果推进不够顺利，则可能拖累赛维LDK，给彭小峰对赛维LDK的控股权造成威胁。　　部分机构分析人士曾推测，金融危机爆发后，百世德项目有可能停工，现在看来彭小峰仍在坚持，只是速度非常缓慢，2008年投产薄膜太阳能电池的可能性大大降低。　　问题是，即使彭小峰对赛维的控股权并未受到威胁，同时运营赛维LDK与百世德两个大项目所造就的资金吞噬器，对彭小峰的资本运营能力、管理能力都将是前所未有的挑战。[page]　　危险的资金链　　针对金融危机的影响，彭小峰一直向外界强调，由于赛维LDK及时在纽交所以每股41.75美元增发2亿美元股票，目前现金储备非常充裕，可以满足未来的扩张计划。　　彭小峰表示，考虑到行业周期性波动，赛维都是签十年或者至少五年的合约，手中订单已排到2018年，而且这些合约基本都收取了10%或者更多预付款，2008年仅预付款就达7亿美金。“现在，2009年所有产能已销售完毕，2010年很大的一部分产能也卖完了，对我们来说，只要能够及时按时地把产品生产出来，按时扩张，就能够非常好地度过这个经济危机。”彭小峰说。　　不可否认，从这些数据看，赛维实在是这次金融危机中形势最好的中国光伏企业。但仔细分析赛维的扩张计划与现金流，会发现这种宽裕的资金状况很可能是一种假象。　　根据赛维LDK公布的每季度财务报告，裴培对赛维的资金链进行了仔细分析，发现实际情况远非那么乐观。　　为不断扩大规模，赛维资金链持续紧绷早已成业内共识。赛维LDK上半年财务报告披露，2009年将投资至少11亿美元扩大生产，资本开支十分庞大。 　　从现金储备看，截至2008年11月，包括预付款、银行贷款在内，赛维手中的现金仅有4.5亿美元。尽管每月都有约1亿美元的销售收入，但是大部分会以购买原材料、支付预付款和建设新工程等方式消耗掉，况且赛维有着超过60%的负债率，每月都有大量到期债务需要偿还。以第三季度为例，赛维有4.519亿美元的短期利率债务和1.595亿美元的长期利率债务在身。“我们的债务主要是短期的，大概20%的是一年期以上的，每隔12个月就跟银行调整一次。”赛维执行副总裁兼CFO赖坤生表示。　　除此之外，还有三个因素也在影响着赛维的现金流。一是已经到手的订单并非高枕无忧，如果经济形势继续恶化，不排除已经签订的合同出现较大面积的毁约，这将直接冲击赛维的现金流；二是赛维引以为豪的预付款，2008年上半年赛维仅收入合同的预付款就达4亿美元，但是这种商业模式在2009年有可能因光伏产业向买方市场转变而发生改变，这将使赛维失去一个重要的现金来源；三是此次金融危机中，赛维并非毫发无损，多晶硅价格暴跌前，为维持正常生产，赛维一直保持着约180天、2000多吨的硅料库存，混合成本约在300美元/公斤，多晶硅价格在短期内降至200美元/公斤，赛维需要减记其中的损失，这也影响着赛维的现金流量。　　即使不考虑以上各种因素，赛维最重要的两个融资渠道—银行及证券交易市场也并不乐观。裴培认为，尽管赛维LDK规模已十分庞大，得到新余市、江西省的全力支持，彭小峰甚至成为江西省政府的坐上宾，但是赛维很可能低估了银行信贷的风险。　　目前，中国金融机构已经开始与地方政府脱钩，大的贷款项目需要报到总行。“这关系到银行与政府的复杂程度，银行界人士告诉我，并不敢贷给赛维太多长期贷款。”这位分析师称，银行可能已对其风险，缩小对赛维的贷款规模。　　裴培的综合判断是，前三季度，赛维已经耗尽了市场融资能力，获取长期贷款能力不强，70%以上都是短期流动资金贷款，赛维自称目前授信很好，但这些额度需要每季度重新确定，不足以判断其长期融资能力。　　再看赛维在纽交所的融资能力，前三季度赛维从纽交所共募集资金6亿美元，极大消耗了融资能力。目前，赛维LDK股价一直在14美元上下波动，如果美国经济持续衰退、股市无法重返升势，赛维多晶硅料生产项目没有突破性进展的情况下，普遍认为赛维LDK股价至少在2008年第四季度难以大幅攀升。　　实际上，对赛维来说，目前14美元的股价也意味着基本丧失了融资能力。在如此低廉的价位增发股票不仅难以解决资金问题，而且会极大稀释彭小峰拥有的LDK股份，显然不是一个好的选择。　　裴培认为，目前最可行的解决办法是，赛维必须顶住压力，熬过今年，公布漂亮的2008年报，并在2009年第一季度公布良好的财务报告，将股价拉升50%以上，继续融资才能度过一些严重的危机。　　可能没有人比彭小峰更自信了，他对于赛维的未来似乎从来没有怀疑过。“这个公司是我第二次创业，我希望它能够超越过去的公司、过去的管理和过去的生产模式。”他告诉《环球企业家》。(《环球企业家》记者沈莹对本文亦有贡献)