陈玮：80分创业板周年成绩单

满一周岁的创业板可以拿到80分的优良成绩，它基本实现了30%的高成长，但与中小板相比，尚未充分体现成长性的优势。上市的高门槛和退市制度未出台，影响了这一优势的发挥。　　创业板2009年10月开板后，就不缺眼球，即将到来的一周年，令其再次成为人们聚焦的中心。从开立之前的期待、立板的定位，到开立之初饱受宠爱的28股；从对“三高”发行和“创富”的关注，到最近对其成长性的质疑，一年中，虽不是绝对顺风顺水，却也未经大风大浪，创业板这一年的历程不仅让人稍感欣慰，也心生更多的期待。如何看创业板的第一年，相信许多人都有自己的判断。　　成长性跑输中小板？　　高成长的期待与实现　　创业板一般被认为是成长板，高成长性就成为大家对创业板的期待，而30%的成长性似乎也成了衡量创业板成长性的一个指标。　　2010年9月，当上市公司中期报告披露完毕后，开始出现创业板成长性不如中小板的说法。媒体引用的数据虽然不尽相同，但大都集中于2010年上半年，中小板公司营业收入
同比增长37%、净利润增长44%，而创业板公司的收入增长28%、净利润增长25%。那么，此说是否根据充分？　　为了廓清创业板成长性的谜团，我们对两大板块的数据进行了统计分析。同时，为使两大板块的数据具有可比性，我们选择了2009年6月中小板IPO重启，即桂林三金(002275)IPO后的数据进行分析(附图)。截至2010年9月14日，创业板上市公司共计117家，其中有2010年上半年增长率数据的107家；中小板公司共203家，其中有2010年上半年增长数据的191家，这些公司成为我们分析的对象。＼　　分析结果显示，2009年，创业板117家公司的营业收入平均增长率为28%，净利润平均增长率为47%；而2010年上半年，创业板107家公司平均营收增长率为24%，平均净利润增长率为29.4%，虽然与2009年相比都有所下降，但从绝对值看，创业板公司已基本实现了人们期待的30%的高增长。　　再看中小板公司，其2009年收入平均增长率为13%，净利润增长率为31.5%，均低于创业板公司的同类指标；2010年上半年平均收入增长率32.8%，平均净利润增长率28.7%，净利润增长率略低于创业板。　　在创业板107家公司中，2010年上半年净利润实现正增长的有83家，占比为78%，其平均增长率为45%；其中，净利润增长率超过30%的公司有45家，占107家公司的42%，接近半数，其平均增长率为70%。中小板公司中，同期净利润正增长的有151家，占比为79%，平均增长率为43%；其中，净利润增长超过30%的公司有81家，占全部公司的42%，其平均增长率为67%。在这一指标上，两个板块差异不大。　　此外，净利润增长率超过100%的公司，创业板有7家，占公司总数的6.5%，其平均增长率是170%；中小板有14家，占公司总数的7.3%，平均增长率是144%。而连续两年净利润增长超过30%的公司，创业板有34家，占公司总数的32%，约合1/3；中小板有51家，占公司总数的27%，两个板块的表现同样各有千秋。　　2009年、2010年上半年，创业板公司中营业收入和净利润两个指标连续增长超过30%的公司有13家，占107家公司的12%。这13家板块内的佼佼者，2009年的收入增长率为60%，净利润增长率为95%；2010年上半年的收入增长率为60%，净利润增长率为75%，远高于该板块的平均增长率，这显示，创业板中的高成长公司已经开始崭露头角(附表)。　　通过对比可以看出，创业板并不存在成长性跑输中小板的现象，而是基本实现了人们期待中的高成长，也开始体现发现和培育高成长公司的功能。从成长性看，一周岁的创业板，虽然成绩未必特别靓丽，却也让人满意，可以拿到80分；不过，与去年恢复发行的中小板相比，创业板还没有充分体现其成长性的优势，两个板块的表现大体一致。　　值得关注的是，PE一直被寄望成为创业板的看门人，人们希望，通过PE的投资和参与，控制上市公司的质量。但从实际情况看，业绩变脸的创业板公司背后同样存在许多PE机构，PE和上市公司业绩之间并没有显示出相关性。PE投资对上市公司成长性的发掘作用，也许还要依靠更长的时间来体现和检验。　　不做“Mini中小板”，　　定位有待回归成长与创新　　创业板设立之初，市场人士期待它能够实现宽进宽出，即上市门槛低，企业上市容易，同时达不到条件的公司就直接退市。通过这样的制度，可以保证更多的企业上市，其中成长性好的企业被留下来，差的企业则由市场自行淘汰，企业的好坏由市场说了算。但从这一年的运行看，这种期待仍未实现。无论是上市的高门槛，还是迟迟未能出台的退市制度，都让人感受到管理层对创业板保姆般呵护的良苦用心，但这种细致的呵护，也在一定程度上影响了创业板优势的充分发挥。　　从创业板已上市企业的经营指标看，2010年5月之前，只有7家公司的当年营业收入低于亿元、净利润低于3000万元；而5月之后，只有双龙股份(300085)一家公司低于这一指标。相比海外同类市场，国内创业板的上市门槛无疑偏高。　　上市的高标准，让创业板与中小板在上市对象上逐步趋同。从上市公司的行业分布看，创业板117家公司中，IT类公司占1/3，制造类公司占1/4，其他则分布于医药、化工等行业。这些公司中，虽然不乏新模式、新技术等创新型企业，但更多的依然是传统企业，并且，不少公司属于细分行业的龙头企业，这与中小板公司的行业构成及“专攻细分行业龙头，发掘细分行业隐形冠军”定位不乏相似之处。事实上，两个板块的上市源基本相似，上市公司往往都符合两个板块的条件，只是选择差异而已，这使得创业板近乎成为Mini中小板，而未走出自己的道路。尽管证监会在2010年3月发布了《关于进一步做好创业板推荐工作的指引》，明确了创业板的八大鼓励性行业和八大限制性行业，但创业板还没有在战略定位、上市标准、上市对象等方面体现出层次性，对企业创新性的要求体现不足。　　偏高的上市标准，反映了监管层的矛盾心态：一方面希望创业板在鼓励创新、发掘高成长企业方面有所突破，另一方面，又担心成立之初就暴露一些问题和风险，会影响创业板未来的发展，于是为了安全起见，只能用过去验证过的高成长替代对未来成长性的判断。然而，创业板的本质是面向未来，鼓励创新，体现高成长，其成长性并不等于保险性，“技术创新或模式创新＋未来成长”才是创业板的立板灵魂。高成长的企业通过创业板不断做大做强，失败的企业不断被市场淘汰，才是一个正常的创业板市场。如果为了安全而逐渐回到审核过去、强调规模的思路上，那么，其与中小板的雷同也就不足为奇了。　　满一周岁的创业板已经过了初生期，应该逐步回归本质，定位也需要更加明确。鼓励创新的创业板，更需要监管层的创新意识，体现创业板自己的特点和性格。怎么样在创业板上培养中国的Microsoft、Google和Intel，是摆在我们面前的一个问题。　　确立退市制度，　　走向成熟的必然选择　　直接退市是创业板的核心制度之一，也是体现创业板高风险的标志。创业板设立之初，就明确了直接退市的思路，但一年来，退市制度迟迟未能出台，贴上高成长标签的创业板却无从体现其应有的高风险，二级市场的炒作也就不难理解了。　　二级市场的炒作和高市盈率，直接导致一级市场发行的高市盈率。目前，高市盈率发行、资金超募已经成为创业板的常态。而高市盈率又直接导致了PE投资市场的火热，整个链条已经显现投机和泡沫的苗头。同时，大量PE机构还是用投资主板、中小板的理念来选择企业，对创业、创新的鼓励和支持作用发挥不明显，资本市场的资源配置效率未因创业板的推出而得到显著的强化，超募资金闲置与浪费的负面结果未来也将逐步显现。　　如果退市制度不能及时出台，创业板公司也开始进行资产重组、借壳上市，创业板可能会重走主板的老路。　　一周岁的创业板，四平八稳，开局良好，已然体现了高成长的特点，应该得到鼓励而不是指责；但在制度建设，尤其是定位方面，也显示出了犹豫和摇摆，没有明确表现出在多层次资本市场体系中应有的定位。事实上，成长性只是创业板发展的结果，制度建设才是其成长的关键，面向未来，要体现高成长，一周岁的创业板应该回归自己的定位，走自己的路。