巴曙松：资产泡沫形成条件已经具备

巴曙松　　天玑财富大讲堂　　信贷疯狂增长，股市长阳不断，楼市价格飙升，上半年的中国的经济走势超出了很多专家的预期，那下半年宏观经济的走向又会如何呢？　　7月12日，在由本报理财周刊主办，深圳发展银行天玑财富冠名赞助的“天玑财富大讲堂”上，特意邀请了国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松教授为读者阐述其对今年下半年宏观经济和资本市场走势的看法。　　巴曙松认为，在当前国际市场流动性异常充裕和国内货币信贷大幅增长的情况下，国内资产泡沫形成的先决条件已经具备，但是在CPI仍然为负的情况下距离央行实施加息仍然有一定空间。而作为应对之道，巴曙松建议通过放松管制、扩大直接融资及对外投资等多种方式平抑资本泡沫产生的速度。　　宽松货币政策也要有“度”　　为了应对百年一遇的金融危机，当前的货币政策可谓相当宽松。　　从去年11月9日党中央、国务院及时推出了4万亿元的刺激计划，带动了银行迅速的信贷投放。信贷投放增长的势头之迅猛是银行史上所仅见的。1-5月份是5.83万亿元，1-6月份是7.36万亿元，是去年同期投放的数倍。即使下半年银行都休息，上半年的信贷投放是7.36万亿元，全年只投放这么多，比2008年的信贷投放增长了24%。　　巴曙松认为，所谓适度宽松的货币政策就是指比实体经济增长所需要的货币再适当宽松一点。按照2009年的8%左右的G D P增长，4%以内的CPI增长目标，实体经济需要的货币投放加上适度的宽松，大致16-18%的增长应当是合适的，可以说是适度宽松。但是从目前看，即使下半年银行不放款，仅仅上半年的信贷增长比2008年全年的信贷增长还是高出了24%，因此，在金融危机的冲击逐步平稳之后，适度宽松政策也应当有一个基本的“度”。　　过量信贷投放被非贸易品吸收　　巴曙松表示，目前国内资产泡沫形成的内部和外部条件已经基本具备。外部条件是指国际，在国际上现在的国际资本流动的格局非常类似于1997、1998年之前的那一段时间，欧美发达国家本国出现调整，资金成本比较低，这就导致大量的国际资本流向亚洲，流向香港市场，流向中国。　　但目前资本宽松的状况已经引起美联储的关注，近期联储货币政策委员会召集会议的基调已经不再单纯提宽松的货币政策，而是强调要根据流动性状况和资产负债表的变动状况适时调整宽松政策。不过在美国真正形成新的主导产业之前，大规模的资本回流还是很难形成。但是目前的状况是，未来经济的主导产业是什么，全世界仍然没有形成统一的观点。　　以奥巴马总统就职演讲为例，通篇真正提到经济方面的就是新能源。最近又提出所谓的指挥避险计划，希望全球响应。　　而所谓的内部条件，就是急剧的信贷增长速度。国内目前非常像2003、2004、2005年的情况，信贷投放增长很快，这次比上一次更快，物价在短期内还没有上涨的压力，实体经济的业绩再改善，但是还很艰难。国际收支的顺差在积累，形成比较平稳的货币升值的预期，几种条件综合起来对国内的资产泡沫有比较大的推动作用。　　在金融学的角度来说，整个中国经济我们将它分成两个部门，一个叫做可贸易部门，一个叫做非贸易部门，可贸易部门就是指可以通过贸易进行定价的，比如说矿泉水、笔记本，目前来看美国的物价往下走，贸易品的价格不太可能大幅度上升。　　大量投放的信贷会被什么地方吸收，会被非贸易品吸收。所谓非贸易品，就是不能通过贸易定价的，道路、桥梁、设施、电力、房地产和股票都是非贸易品。信贷投放高速增长带来的效果，可能房地产商自己也没有想到。去年年底到今年1月份很多的房地产商还在算账，目前的销售进度账上的现金还可以撑多长时间，准备将股权卖了，还是将项目卖了，还是准备降价。结果高速的信贷投放，推动了非贸易品，推动资金流入房地产市场，幸福来得太突然了。　　多方式平抑资产泡沫　　如何平抑资产可能出现的泡沫？首先要放松行业准入门槛管制，将流动性引入实体经济。　　很多大量的资金，是从出口部门出来，银行信贷获得之后，找不到有增长前景的投资渠道，找来找去就投资房地产，我们必须要放松行业过高的审批门槛，使得民间资本进入教育、医疗、金融等服务业，不将社会资金引入实体经济和社会进步的实体行业，只能在资本市场上打转。　　这个建议具体落实到操作层面，就是推出创业板。创业板并不会导致资金的分流，相反，能将大量的资源引入到实体经济中来，变成实实在在创造财富的过程。创业板的意义并不在于几百家上市企业，而在于他们形成的示范效应，形成的资本结构调整的效应，可能上市的只有一千家创业板企业，但很多社会资本到中小企业找能上市的企业投资，按照上市的标准改进，结果这些中小企业的融资环境改善了，他们的负债率降低了，公司治理完善了。　　其次，通过市场化的手段化解地方政府融资瓶颈亦是要点之一。　　从目前各地的基础设施融资中可以看出，债券融资将是解决基建项目投资周期长、信息披露不充分等缺陷的有效工具。在我国，通过发改委企业债和人民银行中期票据等融资的基建项目，基本都有对项目本身的评估及中介机构的评估，同时也有信息的披露，形成了一定的自我约束力量。　　这给了我们重要的启发，是否可以利用这样的机会，利用流动性充裕，利用政府有巨大投资的机会，发展中国的直接融资市场，特别是市政债券市场，让市场对它进行约束，不要让另外的银行和政府机构进行审批。　　此外，进一步推动对外投资也非常重要。　　实际上像中国贸易过千亿美元的国家，中国不是第一个，也不是最后一个，德国和日本都是上千亿美元的国家，怎么没有人找他们麻烦的。经常项目有大量的顺差，但是资本对外投资方面平衡掉了，因此对货币没有升值的压力，有的时候对外投资比贸易顺差还要大，使得国家的企业在全球范围内配置资源，现在需要改进的地方就是长期形成的外汇管理体制。　　现场问答　　CPI决定利率走势　　地产泡沫可能比2007年还大　　观众：下半年或者是明年国家利率的走势将是如何？　　巴曙松：我个人认为主要取决于物价的走势，所以什么时候C PI起来了，利率就要保持高度的警觉。如果一定要简化的话，就要看农产品的价格，再简化一点就要看猪肉的价格，猪肉价格上涨了，利率政策就要警觉了。今年上半年一直流行错误的观点要特别澄清，很多人都说利率政策有下调的空间，因为美国是零利率，我们现在还有2.25的存款利率，这是典型的错误的比较，拿苹果和梨子做比较，中国公布的利率是银行挂牌的零售利率，客户向银行做业务的利率，欧美发达国家的利率是批发利率，是银行间的市场利率，我们的银行间市场利率跟欧美国家相比也是差不多的，如果按照零售挂牌利率比欧美号称零利率还要低，例如刚才说的打7折首套房贷的利率，比发达国家号称零利率的汇丰和花旗的挂牌利率还要低，还有下调的空间要调到哪里去。　　我也不太赞成通过降息可以刺激消费，主要还是国民收入的调整，提高居民收入完善社会保障，不能通过降息完善老百姓的消费，降息后收入减少了，可能还会减少收入。我个人不太赞成降息的说法，而是要高度关注物价转正后利率调整向上的方向。　　观众：通胀在明年下半年或者是早一点会否成为关注或者是严重的问题？　　巴曙松：从今年的数字来看，因为1-6月份CPI都是负的，因此转正要到四季度，全年算下来是轻微正的CPI数字。今年通货膨胀不是主要的挑战和问题，今年还是可持续复苏的。中国的通货膨胀问题不能脱离来看，中国的全球化很高，首先要看美国的通货膨胀，美联储主导的观点是通货膨胀不仅仅是看货币投放的，因为货币投放多了，流动速度慢了，大家就恐慌了，原来印100元的票子周转五次是500元，现在印500元的票子流转一次也是500元，美国产能不足，无论怎么刺激也不会有通货膨胀，从美国过往的历史来看，美国中央银行危机时大规模的信贷投放后，没有哪一次在经济复苏后将流动性收回来，往往是以高速的通货膨胀告终的，理论上是可以的，但是市场上预期的变化对经济的推动作用和资产的推动作用快于央行的决策速度，很多人包括巴菲特坚定地认为美国高速的信贷投放导致将来的通货膨胀不可避免，从任何的金融危机必然表现为资产负债表的危机，资产方大幅缩水，负债一分钱都不减少，不能说借款后出现了危机，借深发展100万元，出现了危机就缩水50万元，资产负债表怎么修复，自己储备减少消费，第二个就是通过发钞票稀释掉，目前这种可能性比较大，输入型通胀对我们的影响是非常大的。　　观众：对房地产行业未来的看法是怎样？　　巴曙松：我担心这一次房地产的泡沫可能比2007年还要大，原因是地方政府在其中发挥了积极的推动作用，这次地方政府融资平台能力很大程度取决于土地的收入，对此要保持高度的警惕。中国房地产市场严格来说，从1999年房贷到现在没有经历完整的洗牌周期，去年连年底出现的调整在很短的时间内就重新度过调整期，从全世界平均的经验来看，当房地产全国的库存降到九个月的时候，房地产的判断是转入牛市，在很多大型的城市中，库存房屋只够销两三个月了，迟钝的房地产商就会一拥而上纷纷拿地，在如此短的时间内，重现出现了面粉卖得比面包贵的情况。　　香港中字头的央企公司当董事，很多的企业拍不到土地，疯狂的时候，都是非房地产企业拍到土地的，杭州拍卖的时候，一拍就流拍了，结果被绍兴的纺织企业拿走了，或者是被制药企业拿走了，大家认为房地产挣钱都进入了，因此导致面粉卖得比面包贵，换算成楼面价跟旁边卖的新房的价格相同，这种情况已经在北京出现了，最近北京的新地王，楼面地价是1.6万元/平方米，跟旁边的现房是一样的，他们就说预计一两年投放市场的时候，要卖3万元/平方米才可以赚钱，对此要高度警惕。　　总统筹：谢艳霞　　本期执行：罗克关　林峥　　会务执行：南方都市报策划部　　本版图片及采写：　　罗克关　实习生　叶洁纯