流动性仍将驱动估值上行

毫无疑问，充裕的流动性是A股本轮反弹行情最重要的成因之一。随着股指再创新高，流动性能否保持充裕并继续推动股指上行，成为市场关注的焦点。从市场分析师的普遍观点看，流动性充裕的格局短期还不会改变。中原证券近日发布的报告就认为，信贷规模的减少不会立即扭转当前市场流动性充足的局面，M1增速仍有一定的上升空间。而如果资金宽松的局面在一段时间继续保持，则A股仍有上升的空间。　　数据显示，前4个月新增信贷5.17万亿元，超过了多数市场人士预计的全年规模的一半。因此可以预期，后期的信贷投放规模环比会出现较大幅度的下降。不过，中原证券认为，后期信贷规模的减少并不会立即扭转当前市场流动性充足的局面。原因主要有三点：一是M1增速会滞后于贷款余额增速的变化，如1999/2000年信贷增速出现下滑，但M1增速仍然保持快速增长；二是当前居民与企业活期存款/定期存款比例为74%，接近70%的历史底线，继续向下的空间不大；三是2009年3月份开始，居民与企业活期存款占比开始出现上升。未来一段时间，伴随降息接近尾声，CPI与PPI的由负转正，居民与企业活期存款占比上升的概率更大。因此，中原证券认为，在可预见的一年内，M1增速或许会出现反复，但向上趋势不变。　　那么，流动性对后市股指变化的影响究竟怎样？流动性是投资者情绪与未来回报预期的总体表现，但极难量化。中原证券的研究显示，M1的变化与上证综指的走势极为相关。从1998/2000年的历史经验来看，M1的同比增速或许会有反复，但向上趋势保持不变。相对应的是，上证综指也出现一定程度的上涨。自2008年底，M1增速与上证综指均同时出现反弹，与历史保持惊人的一致。而对应于历史高点，M1增速仍有一定的上升空间。因此报告认为，不应对中期的A股市场走势过于悲观。　　同时，该报告还通过三阶段股息贴现模型来衡量流动性对股价的大致影响。报告采取6.5%的ERP(10%的股权成本)来反映市场当前有利的流动性环境，在未来5年年均15%的赢利增长前提下，10%的股权成本对应全部A股2009年20.26倍市盈率，表明当前A股市场整体市盈率已经反映了流动性带来的积极变化。不过，报告认为，对于投机性较强的A股市场来说，流动性驱动估值上行的幅度可能会更大。这意味着如果资金宽松的局面在一段时间继续保持，A股仍有上升的空间。