现代牧业万牛阵：老牛基金投资的养殖业蒙牛

站在张家口沽源县郊区，空气清澈而干燥，风会提示你已抵塞北。这里海拔约1400米，虽已入夏，树木尚未发芽，农田裸露着泥土，绿草只敢在背风处露头。　　从一个二百米的小山头下望，最显眼的是一排排淡蓝色的
屋顶，那是现代牧业塞北牧场的牛舍。牧场占地近4500亩，整齐划一的房子，实际分成了犊牛舍、青年牛舍、泌乳牛舍等。常能看到数百头奶牛赶往挤奶设备，挤完奶后，
它们会自行踢掉挤奶器。　　按照规划，这里奶牛存栏量将达到3万头，目前存栏2.3万头，是全球养殖密度最高的大牧场之一。类似这样的牧场，到2015年现代牧业将建成30个。　　自2010年11月26日上市以来，现代牧业就不断引发争议。外界看来，与蒙牛的“血缘”，不仅让它的出身显得神秘，也让它未来的业绩支撑过于单薄；数万头牛的超级牧场模式，在环保与防疫方面令人担忧；如此高度集约化，奶牛与饲料的来源也面临挑战。　　2011年5月中旬，在实地探访现代牧业多个牧场，并采访多位投资人之后，本刊专访了一直沉默的现代牧业董事长邓九强。邓削瘦而精力充沛，自称是“养牛种草的农民”，他认为现代牧业，正如其名字的暗示，是对传统养殖方式摧枯拉朽的颠覆。　　2008年之后，乳业江湖几番洗牌，向产业链上游突进，已是幸存者的普遍逻辑。现代牧业正是在这种形势下一路高歌。断言它的模式能为解决奶源危机闯出一条生路，或者只是一个吹大的泡沫，都为时尚早。不过，它的故事，却能完整折射中国乳业近年来的生态。　　出身蒙牛　　现代牧业创立于2005年，5年后IPO，市值140亿港币左右，等于在养殖业复制了一个“蒙牛速度”。　　没办法，虽然现代牧业一直强调自己的独立性，但谈及它，总免不了牵扯到蒙牛。它由多位蒙牛前管理层创立；它的扩张和蒙牛如影随形；老牛基金会的旗下公司是它主要投资者之一；至今它97%以上的销售额都来自蒙牛。　　邓九强今年60岁，比牛根生大6岁。他曾是一家国营乳品加工机械公司管理者，因工作关系，与伊利、三元、完达山等乳品企业负责人都十分熟悉。当年牛根生还在小作坊做冰淇凌时，两人就已相识。他在蒙牛11年，是公司创业元老之一。后任蒙牛集团副总裁，负责牛奶加工厂选址建设。　　2004年，蒙牛乳业上市，2005年集团总收入达到108亿元人民币，与伊利共同成为乳业中唯一销售额破百亿的企业。彼时警钟尚未敲响，不过蒙牛已意识到奶源缺失的潜在风险。　　“养殖属于农业，乳品加工属于工业，两种行业利益并不一致，整个链条中就不具备可控性。”邓九强对此深有感触，“国内乳品的加工能力在世界都是一流的，但这么多年做下来之后，我们感觉压力最大就是奶源，这方面与国外差距太大。一个大品牌，把自己放在脆弱的奶源基础上，是件很危险的事。”　　但是，当年蒙牛无法从事养殖行业。“这是境外投资者给它的限制。”接近蒙牛的人士透露，原因是奶牛养殖风险大、投入高。“建一个像样的牧场，投资要7亿多，也就能年产300多吨牛奶，而只要拿2.5个亿，就可以做一个年加工800吨的工厂。”据悉，当时投资者和蒙牛约定，全年用于“扶植奶站建设”的基金，不能超过2亿元。　　如此看来，蒙牛“墙外开花”，再建一个实体经营奶源，似乎是早晚的事。实际上，现代牧业成立的原因也与邓九强自主创业的冲动有关。　　现代牧业总裁高丽娜是此事促成者之一。高精明干练，之前担任泰安市招商局董事总经理。她曾将蒙牛一个乳品加工厂引入泰安，因此与蒙牛高层熟识。此后，泰安市一位官员调任安徽要职，希望高能把蒙牛也带到安徽落户。高丽娜奔走沟通，终将蒙牛引入马鞍山。　　负责蒙牛马鞍山项目的正是邓九强，建新厂需要解决奶源问题，而安徽奶牛养殖业欠发达，无法提供足够奶源，高丽娜本来设想从国外引进良种奶牛，然后由蒙牛交给农户去养。“结果这条路走着走着觉得不妥，没有集约化养殖最终还是解决不了问题。”邓九强说。　　为研究安徽奶牛养殖业如何发展，邓九强曾陪同安徽官员去唐山考察，唐山是奶牛养殖重点区域，他们到时正逢夏天，有些村子两千人养两千头牛，雨后水气一散，太阳一晒，气味刺鼻，参观者几乎进不了村。　　邓的用意就是帮助对方理解，这样养牛是不行的，回到安徽后，他建议：你们给点政策扶持基金，我找几个股东，做一个大型集约化奶牛企业试一下？邓的方案是他去筹集8000万元人民币，政府支持个4000多万，土地等方面再提供些优惠，凑2亿多元就能把牧场建起来，政府慨然应允。　　不过，无论专家、牧业企业还是投资机构，均对建设大规模集约化牧场持保留态度。即使在蒙牛内部，对此也多有担心。一次在酒桌上，有高管直言不讳地说：“老邓，那个模式不行的，别忘了，家有千万，带毛的不算。”　　筹建初期，邓九强与高丽娜邀请三元、光明等知名乳业企业高管，以及行业专家齐聚马鞍山，探讨奶牛养殖，到场者没一个人支持。他们的看法是，奶牛养殖规模一般以几百头为限，再大的牧场，一旦发生疫病就可能血本无归，每日堆积如山的排泄物也难以处理。而邓九强的规划更令人惊讶，他要建存栏7000头以上的牧场。　　面对一片反对声，邓有些上火，发言说：关于规模搞一万头对不对就不要讨论了，我在美国看过一万头的牧场，也看过两万头的，人家管理得很好。各位就说说我们现在要做这件事，需要注意什么就行了。　　他没有实现募资8000万的目标，集资到6800多万时就无人入股。参与集资的共28人，大部分是蒙牛中高层管理人员、销售商与供应商。　　地方政府投资为牧场租赁土地904亩，同时出资600多万进行基础设施建设，牧场主要固定资产是奶牛，作为活物，它并非可抵押资产。不过当地农发行还是在政府担保协调下，以奶牛为抵押，给领先牧业提供了1.5亿元信贷资金。　　在之后牧场建设中，他们都受到地方政府的欢迎，每一个牧场都能获得银行70%的贷款。2005年9月，领先牧业在马鞍山注册成立，它是现代牧业前身，招股说明书显示，高丽娜持股15%、邓源（与邓九强同姓同籍）持股25%、蒙牛(马鞍山)占10%，其余50%股权分散在11位个人股东手中。牛根生个人并未直接持股。[page]　　工业化养殖　　马鞍山是领先牧业第一个牧场。一直到2008年，邓九强隐身幕后，仍保留着蒙牛的职位，不过，他全程参与了牧场建设。　　2005年9月，牧场开始选址，马鞍山夏天高温，冬天严寒。邓九强的爱人陪他一起上山，就租住在农户简陋的房子里，逢大雨雪，靴子会深深陷入泥中，他们需要频繁用力拔出。　　在此之前，邓曾考察过欧洲、美国多家牧场，他认为中国奶牛养殖有两个误区，第一是一家一户的散养，然后乳品公司补贴加包收，第二是放养。某些广告上常见的蓝天白云下，奶牛在青青的草原漫步的情景，只不过是幻象。　　“中国饲养员人均养两头牛，美国饲养员人均六十头以上，两头牛一年不过赚2万多块钱，这点利润农民能好好养吗？另外，我们的资源和美国和澳大利亚无法比，如今，中国一头牛年均产奶量不到四吨，美国是九吨，好的牧场能达到十二吨以上，我们土地少，环境差，奶牛吃得自然也差。”他认为集约化、大型化的饲养，才是中国奶源真正出路。　　按照邓的思路，公司应该按照做工业的标准化流程养殖，并且将乳品加工厂和养殖场尽可能连在一起。他认为这是中国所独有的机会，“欧美牧场和乳制品厂布局早已固定，重置成本太高，而中国的大型牧场才刚刚开始”。　　进入马鞍山牧场，需穿越一条长长的水泥窄路，路边都是密布的灌木，牧场坐落在一片开阔地上。相比后来兴建的合肥肥东等牧场，马鞍山牧场装备水平有所不如。肥东牧场现有1.7万头奶牛，预计能达到2万头，通往场区的公路有两条，一条专门用于运送饲料、储奶罐、沼液等，一条可以用于客车车辆的行驶。这里采用转盘式挤奶设备，速度超过马鞍山牧场的排式挤奶。建设越晚的牧场越先进，在建中的塞北三期与肥东牧场都采用了自动刮粪系统。　　邓九强承认，马鞍山牧场建设过程中走了一些弯路。他们当时请美国资深养牛专家设计，“都是老头级别”的，当地人带他们参观的也是这些专家们设计的牛场，不过，后来他们才知道，这些场舍规划在美国已属于过去时。　　马鞍山牧场曾与当地居民发生过几次矛盾。2006年7月一场暴雨之后，牧场粪尿池溢出污物，超过10吨的牛粪流入丹阳新河，邻近乡镇2个自来水厂因水源污染停止供水，当地政府不得不新铺设了3公里供水管道，现代牧业为此支付了上百万元的赔偿金。　　高丽娜解释，当时雨下的太大，从北方刚到南方的公司员工，没想到地面很快有了几十厘米的积水，才造成外泄事故。　　一头奶牛每天排粪25-35公斤，尿20公斤，每年产生有机肥在2万公斤左右，足够提供10亩地的
肥料。万头奶牛每年的排泄物相当可观。现代牧业正在研究处理措施，以尽量减少污染。目前奶牛粪便和清洗挤奶设备的污水，都排放到沼气池，产生的沼气通过沼气发电机，生成电力供牧场使用。　　由于沼气发电量较大，牧场自身无法全部消化，现代牧业正与当地电网沟通，希望将电力送入电网。　　在南方，剩余沼液处理是个难题。据现代牧业肥东牧场场长助理李建奇介绍，他们通常将沼液放到周边村民田间地头的沼液池中。当地农民对沼液如何使用还在摸索中，肥东牧场周边曾有农民把沼液当水大量浇地，而烧死了庄稼。实际上，有机肥沼液应该随大量的水一起浇地，或用于广泛施洒。　　万头牧场养殖密度很高，塞北三期牧场每个大型奶舍可以盛放2000头牛。这么多奶牛住在一起，采取圈养，疫病控制亦令外界担心。塞北牧场二期场长陈明告诉本刊，他们会给奶牛打各种类型的口蹄疫等疫苗，许多疫苗由政府免费提供，牧场自己也有一些疫苗给小牛打。　　“现在的疫病基本都能治疗，关键是怕群体发病，就没办法一一照顾好。”陈明承认有此风险。他称牧场对于疾病防护，目前已经把“能想到的基本都做到了”。邓九强则觉得，封闭式管理能更有效控制口蹄疫等传染性疾病。[page]　　迎接“野蛮人”　　无论对中国乳业行业还是现代牧业，2008年都是分水岭。　　这一年，中国人上了一堂关于三聚氰胺的化学普及课，从此之后，政策监管与产业发展思路都发生重大调整。　　此事件后，国家一年内制定出台近10个政策法律法规,例如《食品安全法》、《乳制品工业产业政策》等。2009年7月17日，国家发改委和工信部联合发布《乳制品工业产业政策2009版》，修改了奶源地建设门槛，明确指出，进入乳制品工业的出资人必须具有稳定可控的奶源基地；新建乳制品加工项目稳定可控的奶源基地产生鲜乳数量，不低于加工能力的40%（此要求比2008版乳业政策提高了10%）；改（扩）建项目不低于原有加工能力的75%。　　在此之前，原料奶收购价偏低，许多牧场都处于亏损状态，万牛牧场的前景如何，还真难以预测。　　可以作为参照系的是长富乳业，它由石匠出身的陈学坤创办，比蒙牛的成立还早一年，“蒙牛模式”先“市场”后“牧场”，而“长富模式”却先“牧场”后“市场”。 陈学坤将80%以上资金都投入牧场，到2005年已拥有34个牧场、奶牛存栏数达3.5万头，号称自有牧场数和奶牛存栏数居全国第一。可就在这一年，蒙牛已成为乳业三大巨头之一时，长富却因举步维艰差点卖给伊利。原因就是长富自己的品牌没做起来，又不像现代牧业这样有个大靠山，处处受制于人。　　三聚氰胺事件之后，仿佛一夜之间，大牧场又成了主流。　　伊利计划新增20个“奶联社”模式下的牧场，还在呼和浩特建了个1.5万头的大型牧场；三元计划在3－5年内建成2万头乳牛的牧场；飞鹤乳业宣布5年内投资建设10个万头牧场；完达山与河北贝兰德合资成立新公司计划再建4个万头牧场。连蒙牛自己，也计划未来3—5年陆续投入60亿元，建设约20个超大规模的万头牧场。　　在这股浪潮中，现代牧业自然成为资本的一个青睐对象。　　2007年之后，领先牧业多次增资，到2008年7月，邓源和高丽娜在内197名个人股东持股超过94%，蒙牛马鞍山公司持股1.98%、蒙牛内蒙古公司持股3.96%。　　邓九强2008年5月离开蒙牛，7月，“马鞍山现代牧业”注册成立，邓就是公司法人代表，同年8月牧业有限公司的股份亦由多个自然人股东及法人股东，转让予“马鞍山现代牧业有限公司”。 9月，马鞍山现代牧业又进行了一次“定向增发”。　　这一系列资本安排解决了两个问题，首先，将股权结构整理得更清晰，淡化了与蒙牛的关系，“领先牧业”也完成了它的角色。再者，通过定向增发，为引资铺平了道路，不至于在外资投资者进入后失去控股权。　　说不清“毒牛奶”风波是乳业之幸或不幸。在此之后，投资者突然发现乳业上游存在巨大商业机会。2008年9月，美国私募股权基金KKR向现代牧业投资1亿美元,牛根生创立的老牛慈善基金会旗下投资公司Brightmoon也向现代牧业投资1.5亿美元。　　之前，蒙牛在成都举行的董事会，KKR、鼎晖、摩根等投资商也都在，三聚氰胺余震未了，大家都很关心奶源。牛根生一指邓九强：老邓正在干这个事，让他谈谈吧。　　邓九强的发言让投资者眼前一亮，“他们过去都最反对养牛，不过奶源刚好到了需要大改变的时候，现代牧业做的事，又让他们觉得有可复制性，而且养牛需要整合政府资源，在这方面我们也做得很好。”当时，现代牧业在全国各地已建成牧场4个，正在建设的牧场有3个，奶牛存栏数达2.6万头。　　“投资方后来一直追到呼和浩特。”高丽娜回忆。　　KKR随后从美国派了4名行业专家在中国调研数日。一位接近此项目的金融界人士透露，最初KKR准备出资4亿美元，因为按照其内部估算的财务模型，以现代牧业的速度，4亿美元才能满足扩张需求，达到上市标准。　　不过邓九强没要这么多钱。上文中的金融界人士记得，邓当时说了一个定价标准，大约是公司原始股价格的5倍，KKR并未讨价还价。　　按照通常的投资协议，如果公司最终无法上市，管理层通常要补偿投资方，而邓九强则提出：上不了市怎么办？如果公司发展节奏乱了你要赔我。“当然，这可能也是邓一种策略，最终谈判结果就是谁也不赔谁。”　　投资者为何如此看好现代牧业？邓说，他们并不是按照现金流估算法，而是看重未来盈利空间的可计算性。“牧场投资、建设再到盈利，至少需要三年时间，我们同时做若干个牧场，总有新牧场在投入期，不可能所有牧场都赚钱”。邓九强介绍，一个成熟牧场应该有55%—60% 的泌乳牛，它们是真正能产生利润的牛群。“投资人能够计算出，当整个集团所有牧场都至少有55%泌乳牛时的利润数字”。　　2009年6月，KKR联合鼎晖再次向现代牧业入股1亿美元。“这同2008年获得KKR第一次投资时，其实是一个大合同，价格早就谈好了。只是现代牧业觉得钱还是分步到位比较好，否则要通过外汇监管，量太大了比较麻烦。另外也是出于用多少，接受多少的考虑。”上文中匿名的金融界人士说。　　KKR在中国项目不多，之前的直接投资只有河南民营企业天瑞水泥有限公司。KKR全球合伙人兼大中华区总裁刘海峰，之前在摩根士丹利任董事总经理时曾投资过蒙牛乳业。按照KKR的日程表，希望2012年现代牧业能够上市，市值达到十亿美元。　　邓九强拨快了时钟。[page]　　纠结的未来　　从确定上市到挂牌，现代牧业花了6个月，“和我们日程表的安排一天都不差”。高丽娜说。　　据接近项目的人士透露，现代牧业提早上市，与花旗的建议相关。邓九强在蒙牛时，花旗投行部一位高管就与他相识，后者认为现代牧业在2010年就具备上市条件，邓九强请其拿出具体方案。方案出来后，发现可以操作。　　IPO前，现代牧业有王世伟、郭一泓、任美成等前蒙牛管理层团队成员在内的31位自然人股东，合计持股32.65%；马鞍山先行牧业持股10.21%、老牛牧业持股4.77%、蒙牛马鞍山公司持股0.77%、蒙牛内蒙古公司持股1.55%。KKR、鼎晖投资及Brightmoon 3家持有股份分别为34.51％、11.5％及5.23％。　　花旗、瑞银、德银为此次上市的联席香港牵头经办人。瑞银最初参与此项目的是其原亚洲区主席蔡洪平，上市过程中，他改任德意志银行亚洲区公司金融业务主席，据说蔡对现代牧业很感兴趣，又将德意志银行也拉了进来。　　值得注意的是，截至2010年6月30日，现代牧业在中国有11个大型牧场，饲养了约72000头奶牛。尽管其业绩复合增长率达到79.1%，不过，2010年6月结束的财年，它的净利润为1.08亿,上市后每股净利润只有0.0225元，相比其发行价，市盈率高达146倍，对应2011财年市盈率介乎62.4-79.7倍。而蒙牛乳业在香港的市盈率也不过20多倍。　　邓九强认为价格定得并不高，他解释这一点利润只来自两个牧场，其它牧场里多数牛还处在青年期。他再次强调现代牧业模式的“可计算性”：一个成熟牧场一年至少有3000万元的利润，好的牧场能达到5000万，三十个牧场就能达到9亿多，到了2012年，市盈率也就是二十倍左右。　　为保证高价发行成功，现代牧业找到了5名实力雄厚的基础投资者，,包括蒙牛和已成为蒙牛大股东的中粮集团旗下的财务有限公司，以及新加坡政府投资公司、东银发展（控股）有限公司和资产管理公司Keywise。　　第一天路演，现代牧业拿到的订单超了1.4倍，可来到美国之后，大批投资者开始撤单。邓解释当时朝韩关系紧张，一触即发，投资者担心形势恶化，全球股市大跌。另外，不久前,环球乳业（1007.HK）与雅士利（1230.HK）也刚刚IPO。　　当时有人建议是否暂停IPO，后来邓和团队还是决定继续走下去。上市当日开盘即破发，全日收盘报2.51元，较招股价2.89元跌13%，募集资金净额达到22.04亿港元，至今仍未回到招股价。　　投资人对现代牧业的最大疑虑，来自它对蒙牛依赖度过高，虽然从2008—2010年，来自蒙牛集团的订单分别占现代牧业销售总额的98.9%、99.6%及97.6%，而现代牧业占蒙牛原料奶采购总额还不到5%。也就是说，蒙牛几乎是它的唯一选择，而它只是蒙牛的众多选择之一。　　此种背景下，现代牧业的议价能力值得怀疑，它很难将生产成本压力转移给蒙牛，而蒙牛却有能力将下游销售的压力转嫁给它。　　进入2011年5月，现代牧业日产牛奶已超过了1000吨，而蒙牛日需牛奶10000吨，现代牧业已占蒙牛奶源的10%。邓九强认为，现代牧业的原奶，未来能占到蒙牛消耗量的25%是个比较恰当的水平。　　影响现代牧业的另两个要素，是它在上游和下游的布局。　　万头牧场每天消耗的牧草数量惊人，而按照邓的计划，未来选址并非遵照传统奶源地标准，而是着眼于黄河、长江以南等地区，这里靠近消费市场，也是蒙牛建厂的首选，不过牧草却需长途运输。目前肥东牧场就需要从黑龙江、内蒙古等地运输苜蓿、青燕麦等。现代牧业还需要从美国进口牧草，因为美国苜蓿营养品质高。　　目前，现代牧业也准备自己发展牧草种植，计划在各牧场周边扩大种植面积，以解决供给，此计划已然得到投资方热切回应。不过牧草产业是否纳入上市公司内还未确定。　　现代牧业与蒙牛乳业订立有从2008年10月开始的十年承购原料奶供应协议，按照规定，现代牧业有权将30%的奶源供应给除了伊利和光明的其它公司。这30%，邓计划除少部分产量可能与生产奶粉的跨国乳业公司合作外，主要的还是要用来打造自主乳业品牌。　　目前它也有小瓶装巴氏纯牛奶和酸奶，在北京和呼和浩特接受订送，还没有大规模投放商超。巴氏纯牛奶按月订送价每瓶6元，价格与蒙牛特仑苏接近，现代牧业也是特仑苏主要奶源。　　塞北牧场二期纯牛奶生产线已投产，目前每三天开机一次，塞北三期还将建设第二条生产线，而肥东等牧场也可能将在年底或明年建设生产线，供给合肥、上海周边地区。　　它想做成全国品牌还是区域品牌？邓九强对此未加细解，以其牧场布局来推断，很可能意在全国市场，只是现在再造一个全国品牌已障碍重重，当年险些让伊利“招安”的长富，从未检出三聚氰胺，已起死回生，可目前也只能偏居福建。　　邓九强的信心来自牛奶质量，他称现代牧业的巴氏奶都是“从乳头到口头”，几乎没有受污染的可能。　　“这是世界上最好的奶。”他站在窗前，拿起一瓶。　　不过，他也许要小心隐藏自己的雄心，蒙牛也许不会坐视另一个“小蒙牛”的崛起。