发展、平安双双停牌之谜

——陈生　　本周一，深发展(000001)和中国平安(601318)双双停牌。一时间市场亢奋如同被注鸡血：“换股”、“收购”、“联姻”、“情定”、“绯闻”……等等不绝于耳。仅一天时间，各式传闻版本包括转载抄袭的，高达千五余条。而主角双方，既不否认也不澄清。重仓深发展的基金都被疯抢，慌得重仓基金们纷纷暂停申购，以避“套利”之嫌。　　倒是从双方停牌公告的措辞可见事态端倪。深交所“代”深发展称：“公司将于6月13日前刊登相关公告后复牌”，俨然气定神闲;平安则自称：“直至相关事项确定并披露有关结果后复牌”，急迫之心跃然纸上。特别是平安公告的一句“相关事项存在不确定性”，更显示除了相比深发展，平安更为急切外，更有“等待”深发展“回应”的意味，或者说疑似“剃头挑子一头热”的是平安。　　笔者并不否认新桥迟早退出深发展，那么，选择哪一位作为日后深发展的大股东，不仅对新桥，也对深发展及其股东意义深远。或者，平安只是其选择的对象之一。　　因此，退出的考虑应如下有三。一是价格;二是对方背景;三是能够维持现有的经营团队，或者能否有与现有团队相媲美的经营者。　　以新桥收购韩一银行获利七倍的经验，以及目前新桥投入深发展持5.2亿股的财务成本22亿多元测算，150亿元的股权收购价格应是一个满意的结果。其所对应的是，深发展的股价则须达近30元。而目前深发展的“基本面”，如果排除市场的不可预知因素，30元并非不可能。　　同样地，在深发展股民心中，跟随新桥退出时的高价，从而实现自身的收益已成共识。因此，目前市价，别说新桥，甚至纽曼也不会答应。君不见纽曼先生此前一句“预测股价翻番令人愉快”吗?何况那些重仓机构和庞大的深发展股民群体?　　新桥入股5年之久，已经把深发展改造成为一个充满活力，前景美好的优质银行。这一点，无论再挑剔的人士也无法否认。或者说，新桥已经完成了对深发展的“修理”，而要选择的接盘者，应该是卓越的银行“管理经营者”。如此，接盘者的背景就相当重要。　　我们看到了平安背后的汇丰。或者说，平安若无汇丰的背景，无论平安如何急不可待、如何财雄势大，新桥未必能与之“谈婚论嫁”。再或者，汇丰之于平安，后者只不过一个平台而已，汇丰窥觎发展，应已非三年五载。　　同样道理，如果深发展的潜在收购方“强行”，甚至动用高层权柄力压，新桥可以退出，但纽曼们还会否“续聘”?因此，一个能与纽曼团队媲美，甚至能否留用原经营班子，也是必须要考虑的重要问题。因为新桥乃断不会因只意在退出而不顾其他，在日后落下“投机”的话柄。因此在这一点上，平安背后的汇丰，可能相比其他更具优势。综上，就不难理解新桥何以与平安洽商了。　　但前述第一即价格，恐怕并非平安乃至汇丰可以掌控。　　一般理解中的并购，被收购方多为问题缠身，收购方才可从容压价，在谈判中处于强势。但新桥之于平安则完全相反。甚至一些淳朴的深发展股民，都道出“现价收购不可以给”的心声。　　何况，深发展的价值除分析员们可以测算的之外，还应包括其现有经营管理团队的价值(非区区千万的纽曼年薪)，和更为重要的“控制权溢价”。　　显然这一切，都不可能为目前深发展20元的市价所能体现。或者说，以深发展目前股权应有的价值，新桥应不会以现价出手，廉价成就他人。　　也可能有人会评议，可能新桥母公司TPG(德州太平洋集团)因金融危机，而不得不“斩仓”深发展以救驾。但不要忘了，TPG管理的资金高达数百亿美金，去年初斥资约3亿美金收购日本日新集团、日前国家外管局亦欲向其旗下一只新基金投资25亿美金，而刚刚发生的TPG斥资约8000余万美金并购“达芙妮”……，均显示TPG并非缺乏资金而急于退出深发展。因此，“待价而沽”则必然是新桥退出方略的首选。连此前平安投资富通巨亏200亿，也未影响其收购深发展的“野心”，何况TPG?因此新桥TPG“斩仓”说，只是杞人忧天。　　这似乎才能解释为何在“并购”传闻的波涛中，平安的急切和新桥的从容淡定。何况根据新桥的基金年限，要至明年6月22日其存续期方才届满并可延期。　　但是，新桥对退出的从容，并不意味着深发展对股权融资并非迫切。因为，深发展的年度目标之一，即是将公司的资本充足率达到或超过10%。但继续“举债”无益核心资本的提升。如截止09年一季度，尚有0.5亿的次级债因核心资本不足而不能计入附属资本。所以，股权融资将是深发展的当务之急。　　但新桥之于深发展，或者相对纽曼，一个是虽在境外被称“财务投资”，但实际比国内的“战略”还“战略”许多的股权投资基金，一个是职业的管理人。二者之间的关系并非通常所想象的纽曼是新桥代言人。或者说，在股权融资和新桥退出这两个关键点上，纽曼们几乎是100%的倾向融资，而新桥则各为一半的重视。如是，在决策深发展未来大计的两大铁腕中，合计将有四分之三的期望是融资，而退出只在其次。何况，新桥也不会不明白，融资的成功，将意味着深发展业绩、估值的再次提升，也必将向接盘者报出一个更为理想的价格。因此，目前的市价，更决非新桥退出所愿。　　如此，继续保有对深发展的控制权，同时又完成急需的股权融资，就成为必须要考虑的问题。那么，既然平安如此急切，并且“条件”也还可以，那坐下来谈谈未尝不可。因为除你平安之外，还有他人，甚至通过不向原股东“优先配售”的公开增发，都是可选之策。唯一要解决的，是满足证监会最新的再融资规定：“三年累计现金分红不低于最近三年年均利润的30%”—这已在本栏之前文章已经阐述：只需中期现金分红10派1.21合计3.76亿元即可。　　以深发展目前的股权结构，不可以因仅为融资而丧失新桥的控制权5.2亿股。考虑到平安至多可以在二级市场持有5%的融资后股份，因此可大致算出，如果采用向平安“定增”的话，增发股份不应超过3.47亿股。　　而发行的另一要素价格，虽然根据规则“不得低于定价基准日前20天交易均价的90%”，但在90%—100%即市价之间，甚至超过市价都未必不可。只要发行对象“买单”即是。之前亦有公司的公开、非公开发行价高出市价，即为明证。　　如此，剩下的事就就是要确定融资额。有分析员测算资本充足率提升至10%，须融资至少40亿元，也有境外分析员测算，如欲将核心资本充足率提升至7%，需融资55亿元。考虑到加权风险资产增长，以及预留资本充足率随着经营规模扩大被逐渐“消耗”的空间，股权融资60-100亿元当是不错的选择。　　如是，在发行量“不超过”3.47亿股以保证新桥在未来一年控制权的话，60亿元的融资额发行价格的下限将仅为17.29元，刚好在“不低于90%”之上。但如上述，即使20元的市价都未必体现深发展真正的股权价值，因此，在“不超过”3.47亿股的前提下，发行价的提高、甚至相对市价“溢价”若干已成必然。而价格越高则发行量越低，或者融资额越大，超过60逼近或达到100亿也非不可能。　　而深发展股民的态度也必须考虑。试想，若向股民问卷“向平安20元增发”，相信绝大多数股民不会同意。水可载舟亦可覆舟，06年股改失利的经验，将是新桥和纽曼在谈判中要求更高的增发价格的“群众基础”。　　如此，摆在平安面前的将是尴尬：一不能如愿即刻获得控制权，二将高价认购增发，三亦进则成本高估退则心有不甘。　　在如上所述态势下，爆炒数日的“深平恋”将极可能以仅仅一个定增而告一段。至于什么“二换一”，将只可能是一个天方夜谭：有深发展股民一语言破：“一个马X换两个纽曼?不干!”　　而这一切，都将在复牌公告中得到最终的答案。