以下为报告全文：
学大教育报告的第二季度业绩好于分析师平均预期，这在很大程度上是由于该公司正专注于提升运营效率。第二季度，学大教育营收1.146亿美元，略好于分析师平均预计的1.122亿美元。而每股收益则远远超出分析师平均预期。我们认为，运营效率的提升将是可持续的，并有利于2013年和2014年利润率的提升。目前我们认为，学大教育管理层需要解决业务发展的问题。尽管我们对利润率前景感到乐观，但从相对疲软的第三季度和全年业绩预告中，我们并未看到任何业务取得重要进展的信号。因此，我们仍将观望并维持“持有”的评级。
- 上调2013年和2014年利润率预期
学大教育专注于提升运营效率和盈利能力的战略已取得成效。第二季度，学习中心的每平方米学时数同比增长7.6%，至12.8小时，高于2012年同期的11.9小时。而第一季度的同比增长率为3.3%。每名全职教师学时数同比增长9.0%，至326小时，高于2012年同期的299小时。而第一季度的同比增长率为5.2%。学大教育的第二季度非美国通用会计准则运营利润率为18.8%，高于2012年同期的13.2%，也高于我们预计的16.8%。因此，每股收益为0.26美元，高于分析师平均预计的0.24美元以及我们预计的0.23美元。我们将2013年全年非美国通用会计准则运营利润率预期从3.8%上调至4.5%，并将2014年的这一预期上调至5.8%。
- 疲软的第三季度业绩预告反映了业务发展遭遇的挑战
学大教育将2013年全年营收预告从此前的3.42亿至3.52亿美元小幅上调至3.47亿至3.52亿美元，同比增长18.3%至20.0%，而分析师平均预期为3.475亿美元。该公司同时将第三季度业绩预告调整为7900万至8100万美元，同比增长13.7%至16.5%，低于分析师平均预计的8160万美元。
我们认为，学大教育可能面临营收增长的挑战。尽管学大教育计划第四季度新开20至30家学习中心，但我们认为近期的上升动力非常有限，因为该公司并未将营收预告的上线上调至同比增长20%。以往，学大教育的营收增长主要来自新开的学习中心，但我们认为目前学大教育开始尝试新选择，例如发展规模较小的小组，引入高级模式，以及使用所持的大量资本进行收购。
根据管理层的说法，学大教育计划2013财年新开30至40家学习中心。因此，我们将学大教育2014年营收增长预期从21.4%下调至19.5%，与2013年的19.0%基本持平。
- 调整预期
我们将学大教育第三季度营收预期从8160万美元下调至7970万美元，美国通用会计准则每股收益预期从亏损0.23美元上调至亏损0.01美元。我们将学大教育2013年全年营收预期从3.478亿美元上调至3.490亿美元，将每股收益预期从0.11美元上调至0.20美元。我们预计，学大教育2014年的营收和每股收益分别为4.169亿美元和0.44美元，而此前预期为4.224亿美元和0.35美元。我们预计，学大教育2015年营收和每股收益分别为5.031亿美元和0.60美元。
- 估值
以2014年每股收益预期0.44美元计算，学大教育当前股价的2014年前瞻市盈率为9.1倍。不包括约3.40美元的每股现金在内，学大教育的2014年前瞻市盈率仅为1.4倍。尽管估值极具吸引力，但我们认为，该公司在平衡增长和利润率两方面存在不确定性，此外股票也缺乏流动性。如果学大教育能实现更高的增长率并维持利润率稳定，我们认为该公司股票将重新吸引投资者的关注。目前，我们维持对学大教育股票的“持有”评级，并期待业务发展取得进展。