中概股堪比窦娥：不隐忍也有代价 如何扭转乾坤

工厂的墙头冒出些鬼鬼祟祟拍照的人、工厂前经过的路人被拦截询问开工情况，不少中国概念股(中概股)公司遭遇过这样的“雇佣军”的“被调查”。报了案，却因为这些行为暂时对公司没有事实伤害，也就不了了之。　　做空机构对中概股的攻击由来已久，大多数中概股在被攻击后，股价一泻千里。　　今年前11个月，累计从美国主板市场退市的中国概念股有28家，这意味着，十家中概股公司中，就有一家离开。　　然而全国工商联并购公会、Forbes中文网、国浩律师事务所共同发布的《在美中概企业问题分析及退市转板策略报告》中显示，最后真正被证实有问题的中概企业只是少数。而很多中概股受到攻击的理由只是无中生有，或者存在某些规则理解上的细微瑕疵，中概股群体却因此代价惨重。而即便做空机构被中国公司认为是故意操纵股价，但鲜有中概股公司有精力和金钱诉讼到其付出代价。　　中概股中的“窦娥”　　普联软件(中国)有限公司董事会主席王虎很久都没有睡个安稳觉了。　　这家中国石油行业管理软件领域最大的供应商，2008年在
纳斯达克IPO上市，发行价7美元。尽管最近两年公司业绩保持50%~60%的高速增长，但由于受中概股危机“株连”，目前股价已跌至2.3美元左右。　　而且因受中概股危机牵连，接受了SEC的例行审查，虽然已经证实公司财务披露和治理没有问题，但公司2010年的财报至今还未发出来。　　下一步该怎么办?王虎在近日全国工商联并购公会2011年系列圆桌论坛之“中国概念股如何整装再出发——海外上市退市与投资并购策略研讨会”上告诉《第一财经日报》，他最担心的是股价下跌会使公司丧失融资能力，最终影响公司的业务，包括银行贷款、供应商的账期、客户的信任等。　　“事实上其中遭受误解的很多，问题也非常复杂。”全国工商联并购公会执行会长费国平认为。　　上述报告统计显示，截至日前，在美国三大主板市场上的中概股总数，从2010年6月近270家，滑落至233家，其中处于退市边缘的中概股数量呈加速增长趋势。股价处于1美元以下的公司有34家，股价低于2美元的公司已达82家。　　费国平分析，比如收到交易所退市通知后，上市企业放弃起诉并不代表默认有问题，因为巨大的矫正成本可以让受质疑企业望而却步;被退市自然容易招来诉讼，但是，诉讼不等于有问题;主动调整既往财务报表数据，更不能说明以往财务存在问题，营收确认方式的调整也会引起对既往财表的调整。　　不隐忍也有代价　　2008年通过反向收购上市后，2010年转板到纳斯达克国际板的天人果汁有限公司，今年5月底，美国一家投资机构Absaroka撰文质疑其财务报表涉嫌虚假陈述从而误导投资者，6月1日股价大跌18.43%。　　公司董事局主席兼CEO薛勇科没有隐忍，表示该机构基于私人调查所出具的所谓“报告”存在许多重大虚假和不实言论，目前公司正在对该机构进行侵权诉讼。　　薛勇科认为，“美国金融市场现状就是如此，有些机构就是以做空为盈利模式，唯有学习适应当地规则，以法律途径来解决。”　　就算最后被证明清白了，这些被牵连的中国概念股也付出了和继续付出着“被误杀”的成本。薛勇科的无奈在于：应诉耗费了管理层的很多时间、精力，甚至将来可能会动摇团队。更何况，还有很多小公司，可能无法拿出3000万~
4000万美元去应对高额的法律反击的费用。[page]　　阴谋还是阳谋?　　“如果审计师拿显微镜都看不出的问题，那些做空机构怎么可能用望远镜就看出问题?如果确有问题，那就是审计师有问题。”费国平质疑。此外，一些中国公司因当前中概股市值普遍较低，且监管环境已不利于赴美公开融资，加上美国提高反向收购门槛，而放弃赴美IPO或反向收购。　　对于本次中概股的危机，美国华尔街历史最长的PE投资基金管理机构之一的乔丹公司(中国)总裁叶有明认为，此次更多地暴露了中概股自身运营的问题，其中涉及到诚信缺失、不遵守契约以及不熟悉美国资本市场的规则等问题。　　不过本轮中概股危机就是简单的“诚信危机”吗?上述报告在调查中有三个重要的发现。第一，自2009年3月至2010年1月，中概股整体一路上涨，纳斯达克中国指数涨幅达98.96%。从危机前的涨幅榜来看，位列前40名的中概企业，后来成为遭遇质疑和猎杀的重灾区，几乎四分之三的企业遭遇了市场空方势力的打压。　　此外，遭质疑的中概股市值，集中在5亿美元以下区间，只有极个别的例外是落在了市值更高的区域。如果说此番中国企业遭遇的是集体的诚信危机，那么为何出事企业的市值绝大多数集中在了5亿美元以下?　　第三，在遭到质疑和做空的企业中，有23家在被公开猎杀之前实施了搁架式增发(Registered direct offering，RDO)，鉴于此种增发方式存在的巨大套利空间，这23家中概股也无一例外地吸引了空方势力集中介入。　　市值及流动性、市场估值、套利时机，构成了二级市场上空方势力选择猎杀目标时的重要依据。因而，费国平表示，本轮中概股危机，绝非用“简单的诚信危机”一句话可以带过。　　而对于美国监管者对中概股的几点申斥，例如反向收购上市中概企业的财务和治理问题;注册于中国的，为美国中小型会计师事务所，承接审计外包业务的中国会计师事务所存在问题;中国不接受美国对注册于中国的会计师事务所进行跨境监管等问题。全国工商联并购公会组织专门团队对本次在美中概股企业问题，进行了针对性的调研。　　上述调研发现，被证实有问题的中概企业只是少数。其次，从已退市中概企业涉及的审计机构所属地域来看，绝大多数来自美国本土。中国内地的6家审计机构中，4家是在中国注册的四大会计师事务所。　　而另一个重要因素是，一些审计机构在遭质疑后，选择“明哲保身”，既不出具审计报告，也不出具保留
意见函。虽然其中可能存在公司内外部多方博弈的结果，但是审计师迟迟不发布报告，致使企业不能及时提供财报，而违反交易所挂牌规则退市。据统计，四大会计师事务所在审计问题中概企业时，辞职率高达57.1%。　　中概股如何扭转乾坤?　　被猎杀、被质疑、被抛售，所有遭受牵连厄运的中概股想知道的是，什么时候是个头，是不是挺过这段时间后就可以风雨过后见彩虹?　　在美中国概念股公司，如何度过这场“股灾”?是回家还是转向其他市场，回不了家、转不了场的中概企业应如何面对?谁该离别，谁又该前赴后继?[page]　　短期利空，还是长期危机　　“挺一挺，或者坚持就能过去。”一位中概股负责人告诉《第一财经日报》，目前的中概股危机可能是短期现象，一个例证是在2006、2007年也有个别猎杀中国概念股的，但是因为中国概念股当时风头正劲，做空机构没能得逞。现在正遭遇全球经济低迷期，一旦有人做空，人们就会恐慌性抛售。　　在他看来熬过这段时间，当经济复苏时，在美中国概念股就可能扭转乾坤。　　但沃特(中国)财务集团的张志浩对此表示质疑，“在美中概股的翻身不是周期性问题，经济好转了中概股就能回去，根本问题在于美国投资者已经对中概股失去了信任。”　　在美国资本市场上驰骋多年的张志浩，在与美国的一些基金的接触中，清楚地感受到他们从对中概股追捧，到质疑，再到最后抛弃的过程。　　在他看来扭转中概股乾坤在于建立美国投资者对中概股的信任，他在全国工商联主办的“中国概念股如何整装再出发”圆桌论坛上，建议并购公会成立一个“好孩子俱乐部”，抱团来解除投资人的信任质疑危机。　　“好孩子”的标准，不是从业绩来划分，而从是否有完善的公司治理、完善的内控、完整准确的信息披露、真实的财报和真实性的研究来判定。这种真实性的研究，包括专注于细节，使用各种工具对数据分析，对重要的原始数据和重大事实数据有第三方的认证等。　　同时，这个俱乐部，要抱团改变中概股板块的形象，一方面要注重投资者关系，另一方面要向市场推广“好孩子俱乐部”的标准，使企业和市场获得投资人的认同，同时可以寻找组织“离岸基金”，投资“好孩子俱乐部”，增强美国投资者的信心。　　再出发的多重选择　　那么，在美的中概股公司，该如何渡过这场“难关”?是回家还是转向其他市场?　　在道衡财务咨询有限公司香港与上海办事处资深顾问李德泰看来，坚守美国资本市场应该是优选。“这些公司都是费了很大的劲儿上市，在选择未来之路的时候，更要谨慎。”　　但这些企业和未来计划继续海外上市融资的企业，可能需要谨慎考虑四种能力。全国工商联并购公会执行会长费国平认为，包括企业的核心管理团队，与公司所处外部市场环境进行直接的信息交互与沟通的能力;企业的盈利能力是否足以支撑海外上市带来的上市额外成本、维护成本以及风险矫正成本;如果目前盈利能力尚不足，需要考虑企业自身以及所处行业的成长性，能否为企业带来持久的利润来源，以应付上市后增加的各项额外成本;最后是对各种风险的预测和控制能力，包括跨国交易风险、周期性风险、做空、退市、调查和诉讼风险等。　　第二种出路是私有化。10月中旬，盛大网络董事长兼首席执行官陈天桥对外宣布，计划以约7.36亿美元的价格收购其尚未持有的31.6%股份，从而实现对盛大的100%持股，随后又有近10家中概股公司公布类似计划。费国平认为，有此考虑的企业，要对私有化条件、现金来源、税务等交易成本做充分考虑。是不再向公开市场融资的完全私有化，还是为了整装再出发以及向哪个市场出发，需要考虑的因素、估值和交易条件、风险等都会不同。　　第三是回家。受中国概念股信任危机牵连，多家中国境外上市企业股价大幅跳水，令不少企业萌生“退意”，并希望回归
中国市场。不过，转场前企业一定要考量好另外两个问题，沃特财务集团的管理合伙人陈文轩表示，一是，是否愿意承担美国政府高昂的税务成本。尽管中国公司在美国不同的州注册，但如果要退市，根据美国法律，美国政府收税是不可避免的。二是，如果在美国的集体诉讼没有解决好，在A股也会有同样的质疑。　　不过，上海证券交易所副总经理周勤业和香港交易及结算所有限公司上市推广部高级总监及主管蓝博文都明确表示，欢迎在美国上市的优秀中概股退市回到A股或H股。　　第四就是选择颓废。不去应诉，保持现状，这或许是企业最无可奈何的选择了。　　截至2011年11月12日，多达42家中国概念股公司，被SEC或者证交所停牌或勒令退市。这其中，通过反向收购上市的公司有30家，通过IPO上市的有12家。其中已被证实存在问题的有10家，由于审计师辞职、没有按时提供审计报告，导致不能依法递交财报等原因，而被迫退市的达12家。目前因为退市，已遭集体诉讼的达30家左右。