深圳证券交易所(深交所)前日正式发布的融入了新退市规则的《创业板股票上市规则》(2012年修订)(以下简称《创业板上市规则》)已经实施一段时间了。该制度的实施给市场带来了一定的刺激和约束。
在此次发布的《创业板上市规则》中，深交所明确暂停上市公司申请恢复上市的，必须在暂停上市期间主营业务没有发生重大变化且具有可持续的盈利能力等四条规则。
“深交所此次措施的细化，基本将目前市场中普遍存在的‘借壳’上市之门关死，而并不是仅停留在‘不支持’的表态之上了。”一券商投行业务负责人如是说道。更有分析师指出“创业板出了，主板也就不远了”。
终止上市23条红线
创业板暂停上市有11个引发条件，其中包含三年连续亏损；最近一年净资产为负值(之前规定为两年)；对以前年度财务会计报告进行追溯调整，导致最近一年年末净资产为负；两年审计报告为否定或拒绝表示意见；非标意见涉及事项属于明显违反企业会计准则、制度及相关信息披露规范性规定的，4个月内未改正的等。深交所表示，对非标意见作出规定，是为杜绝公司通过财务会计报告来出具非标准无保留审计意见来规避暂停或终止上市条件。
创业板终止上市有23条引发条件，包含最近三年内累计受到深交所三次公开谴责；公司股票连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值；连续120个交易日累计股票成交量低于100万股；最近两年年末净资产为负(之前规定为两年半)；连续四年亏损等。其中，公开谴责指标、交易价格指标和交易量指标，为直接退市指标，中间并没有暂停上市的过渡。
“仅同业公司能借壳”
从正式实施的《创业板上市规则》来看，备受关注的“借壳上市”情形将基本被关死。
在前次的《方案》中，深交所只是表示“不支持暂停上市公司通过借壳方式恢复上市”。而在《创业板上市规则》2012修订版中显示，在“恢复上市”章节中新增一条“暂停上市公司申请恢复上市的条件”。要求申请恢复上市的公司必须满足如下条件：在暂停上市期间主营业务没有发生重大变化，并具有可持续的盈利能力；对申请恢复上市过程中公司补充材料的期限作出明确限制，要求公司必须在30个交易日内提供补充材料，期限届满后，深交所将不再受理新增材料的申请，此举是针对目前通过“借壳”实现恢复上市的暂停上市公司大多数以补充材料为由，拖延时间维持上市地位并重组的情况而设；因连续三年亏损或追溯调整导致连续三年亏损而暂停上市的公司，应以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为恢复上市的盈利判断依据，杜绝以非经常收益调节利润规避退市；因连续三年亏损和因年末净资产为负而暂停上市的公司，在暂停上市后披露的年度报告必须经注册会计师出具标准无保留意见的审计报告，才可以提出恢复上市的申请。
上述投行人士就此指出，要求主业不发生变化并具有可持续盈利能力，是一个新要求，“虽然主板退市制度上也有类似要求，但是并非必要条件”；其次，以参照扣除非经常性损益后净利润指标作为恢复上市企业的盈利能力判断依据，就杜绝了通过豁免债务、返税、给奖励等方式产出的“伪盈利”。而明确补充材料的期限，则为通过重大资产重组实现借壳上市增加了很大的难度。
从退市整理板平移至
代办股份转让系统
此外，《创业板上市规则》明确创业板暂停时和退市公司不再实施“退市风险警示处理”，而是针对不同的暂停上市和终止上市情形，规定首次风险披露时点及后续风险披露的频率，要求公司每五个交易日披露一次风险提示公告，强化退市风险信息披露要求。
如因最近四年连续亏损暂停上市的公司，需在披露第四个会计年度财务定期报告的同时，发布首次终止上市的风险提示公告；在最近三年内收到深交所公开谴责两次的，应在第二次被公开谴责时发布首份退市风险提示公告。
对于成交量过低和成交价格过低而引发终止上市的，深交所特别规定，在股票连续90个交易日累计成交量低于75万股的，在次一交易日就要发布终止上市风险提示公告；其后每个交易日披露一次，直至自上述起算时点起连续120个交易日内通过本所交易系统实现的累计成交量高于100万股或深交所作出股票终止上市的决定。同样的，上市公司股票出现连续10个交易日每日收盘价低于每股面值的，需在次一交易日发布终止上市风险提示公告，其后每个交易日披露一次。
此外，《方案》明确创业板实施“退市整理期”制度，创业板退市公司都将在退市整理板上进行过渡。创业板公司退市后，将统一平移到代办股份转让系统挂牌。
“创业板估值水平
将继续下调”
已披露2011年年报的创业板公司中，首次出现了一家亏损企业当升科技。创业板上市公司的成长性也在逐年下滑，今年一季度预告将会亏损的上市公司占比达到了5%。但即便如此，要触及创业板多元化退市制度中的任何一项，都不是那么容易。
排除公司破产、公司解散等“黑天鹅”事件，以最容易被触及的盈利能力指标看，《创业板上市规则》规定，要连续亏损三年才暂停上市，连续亏损四年终止上市。那么，即便是当升科技今后年年亏损，最早也要到2014年才会出现首家暂停上市的创业板公司。
而对于交易量和交易价格指标，更是难以触及。“目前所有发行的创业板股票面值都是1元，低于面值可能性几乎没有。”北京大学经济学院金融系副主任吕随启说，现在创业板公司估值都非常高，都是以高价发行，从近百元跌到1元以下，可能性非常低，即使是最差的“*ST”股票，都没有跌破面值的，“还要连续20 个交易日低于面值，那我在第19个交易日动用一点资金拉一下股价，就又不退市了吗？”
用吕随启的话说，创业板退市制度“还是象征性比较多”，一个公司上市是多方利益的博弈，如果将退市条件定得过严，一定会有利益方提出反对，因此将退市条件制定得宽松些，很大程度上是为了各方利益的平衡。
然而，虽然尚未被证明有必然联系，但自从去年11月《方案》向社会公布后，创业板整体股价和估值出现了逐级下探。从《方案》公布后到今年1月19日阶段低点，创业板指数跌幅高达56.72%；同一时期，上证指数跌幅仅有3.54%。
清科研究中心分析师张琦指出，创业板退市制度的出台也将使得创业板估值水平继续下调。格雷投资管理公司总经理张可兴也认为未来资金会逐步向蓝筹股转移，很多创业板个股还有较大下跌空间，“实际上策略已经很明显了，管理层已经告诉了我们应该怎么操作。”张可兴说道。