摘要： 编者按/2013年，借壳风潮席卷A股。那些沾上借壳绯闻的上市公司，挟持着影视、网游等各种时下最时髦的概念，在资本市场上上演了一幕幕疯狂的闹剧。这其中，既有 江苏宏宝 、 梅花
编者按/2013年，借壳风潮席卷A股。那些沾上借壳“绯闻”的上市公司，挟持着影视、网游等各种时下最时髦的概念，在资本市场上上演了一幕幕疯狂的闹剧。这其中，既有江苏宏宝、梅花伞这种连续拉出N个涨停的疯狂者；也有ST宏盛、昌九生化这种，给资本市场以最强期待，最后却落得“一地鸡毛”的落魄者。这其中，既有借壳方与被借壳方利益的博弈，同时也有VC、PE等各种机构们的套现冲动。
那么，什么样的“壳资源”最有可能成为资本市场的明日之星？他们的身上存在哪些特质？什么样的壳资源潜藏着风险？本版特进行了相应策划，以飨读者。
IPO暂停一年。这让数百家排队等待进入资本市场的企业不得不曲线上市。在此情况下，2013年的A股市场上借壳上市从“零星的现象”演变成为“群体路径”。
据 同花顺 iFinD统计显示，截至11月13日，共有28家上市公司“被借壳”。“由此，市场上壳资源亦被热炒。”多位投行业内人士向《中国经营报》记者表示，今年A股市场上壳资源的价格已从去年的两亿元左右暴涨到3.5亿元以上，涨幅7成以上。尽管壳资源“洛阳纸贵”，然而借壳上市在效率、收益上的吸引力却令急于进入资本市场的待上市企业趋之若鹜。
借壳上市潮涌动
2013年，“借壳”市场可谓风起云涌。
今年以来，多家公司先后停牌宣布借壳重组。例如：长城影视借壳江苏宏宝(002071.SZ)，济川药业借壳 洪城股份 (600566.SH)，亿帆生物借壳 鑫富药业 (002019.SZ)，中技桩业借壳 ST澄海 (600634.SH)，宝鹰股份借壳 *ST成霖 (002047.SZ)，神州信息借壳* ST太光 (000555.SZ)等等。其中，长城影视、神州信息、宝鹰股份等均曾计划IPO未果后，加入曲线实现证券化的行列。另外， 华芳纺织 (600273.SH)、 中国服装 (000902.SZ)、 三房巷 (600370.SH)等多家停牌重组公司也拟卖壳求生。
截至11月11日，赣州稀土75亿元借壳 威华股份 (002240.SZ)的消息，已经使得威华股份连续拉出5个涨停。12日，因陷入“重组泄密”旋涡，威华股份紧急停牌。而一再被市场预期的赣州稀土的另一家借壳对象――昌九生化(600228.SH)则因“借壳”一事的最终破灭，截至11月14日，已经连续7个跌停。
而长城影视借壳江苏宏宝，更是让江苏宏宝拉出11个涨停板。资本市场上对于借壳重组的炒作可谓凶悍。
据投中集团此前的统计显示，2008年至2012年中国并购市场借壳上市交易整体呈现增长，交易完成案例数量由2008年6起增至2012年20起，累计增幅达233%，交易完成规模由99.49亿元增至557.59亿元，累计增幅达460%。2013年初至9月中旬，借壳交易宣布数量骤增至13起，与2012年全年宣布案例基本持平，凸显出今年以来的借壳交易活跃度骤升的态势。
华龙证券高级投资顾问白权武认为，IPO从去年10月份起一直暂停，排队企业几百家，而眼下重启IPO希望渺茫。“即使明年初启动，按正常流程走，一些企业上市也要一两年时间。”白权武表示，“今年监管层对借壳等并购重组的口子一直大开，如此背景下，借壳上市便成为涌入资本市场的一个热点。”
10月11日，证监会发言人在例行发布会上表示，在对拟上市公司的审查过程中，一共有622家公司提交了自查报告，其中有268家企业停交终止审查申请，终止审查数量占在审IPO总数的比例达30.49%。由此，IPO前路受阻，而一些企业在参股PE着急套现退出等压力之下，最终选择了借壳或被并购。
进入三季度，上市公司关于并购重组的公告次数增加。统计数据显示，今年9月以来，有17家公司宣布停牌皆因重大事项。尽管宣布筹划重组的公司所属行业比较分散，但公告所述推出重组方案的时间，则基本集中在10月份。
对于今年国内市场借壳交易活跃的原因，投中集团则在相关报告中表示，除了待上市企业自身具有强烈的融资需求之外，VC/PE寻求多元化退出以及券商保荐业务的下滑也是重要原因。
根据投中集团的相关统计，2013年初至9月中旬的18起借壳交易中(包括进行中交易以及完成交易)，其中8家企业具有VC/PE背景，涉及17家VC/PE机构，尤其是此前排队上市被否的长城影视和海澜之家均在此列。
投中集团在报告中表示，企业方面迫于对赌协议压力以及VC/PE机构试图缩短退出进程成为VC/PE助推借壳上市的主要原因。
多位投行人士在接受记者采访时表示，借壳上市的审批相对较快，因目前监管层鼓励借壳上市，在审批上最短半年就能批下来。因此，无论是拟上市企业，还是这些企业背后的创投机构都希望能够通过曲线借壳上市来解决融资以及发展问题。
壳资源“洛阳纸贵”
在借壳企业越来越多的情况下，当前的壳资源已经越发的紧俏。业内人士表示，壳资源的价格已从去年的两亿元涨到现在的3.5亿元以上，涨幅超过70%，部分壳资源要价甚至翻番。有投行人士告诉记者，目前，借壳上市的效率、收益与魅力正日趋显现。如拟借壳 山鹰纸业 (600567.SH)的吉安集团，本来准备IPO融资2亿~5亿元，但本次借壳配套融资10亿元，且比首发至少快两年完成上市，多融入5亿~8亿元。在IPO融资额度逐渐越来越低的情况下，借壳要划算得多。
那么，什么样的壳资源在二级市场比较受青睐呢？事实上，梳理相关资料不难发现，二级市场上市值低、股价低、盘子较小、历史包袱少、公司业绩难以为继、实际控制人有意出让的壳资源较为走俏。
深圳某投资公司负责人陈建分析认为，所谓的市值低、盘子小，在业内一般是指，上市公司市值最好在10个亿以内左右。另外，其公司不存在复杂的历史负担问题，比如国企职工安置、主管部门复杂等。
在如何选择壳资源的问题上，渤海证券以ST板块作为主要考察对象，发现了可以从四个角度来挖掘优质壳资源。首先，在经营指标方面，样本股近三年营业收入均值为5.28亿元，远低于ST板块的39.62亿元的平均水平，说明在依靠本身经营无法根本改善业绩的公司更愿意转让壳资源。其次，在债务指标方面，样本股平均债务规模为7.29亿元，远低于ST板块49.26亿元的平均水平，说明借壳方更偏爱债务规模较轻的壳资源。而其流动比率和速动比率的均值分别为61.99%和46.39%，低于ST板块90.16%和70%的整体水平，说明短期偿债压力大是这些ST股愿意出让壳资源的重要原因。
值得一提的是，部分拟借壳的公司资产评估增值率相当高。如拟借壳洪城股份(600566.SH)的济川药业评估增值率超过5倍，同时还有不超过18亿元的配套融资。11月3日，宣布重组的威华股份则以5.14元/股发行14.76亿股购买赣州稀土100%股权，增值率约521.73%。
另外，在前述部分筹划重组的交易中，还出现了不少“蛇吞象”的情况。其中，自8月20日起因重大事项停牌的 中创信测 (600485.SH)于9月27日复牌，拥有SCDMA、TD-SCDMA、McWiLL三大国家/国际通信标准的信威通信借壳中创信测上市的预案自此浮出水面，308亿元的总交易额也成为今年A股市场最大一笔借壳上市交易。
多位业内人士告诉记者，在壳资源稀缺的当今市场，部分优质资源也水涨船高。由于IPO迟迟没开闸，不少急等钱用的企业只能曲线救国，希望借壳ST公司来完成融资需求。显然ST公司也发现了这一点，于是坐地起价。
在宝鹰股份借壳*ST成霖的案例中，上市八年的*ST成霖在年营业利润不到4000万元，最近三年亏损2.36亿元的情况下，大股东上演“金蝉脱壳”的大戏。据公开信息，凭借持有这家上市前净资产为3.31亿元企业的57.45%股权，大股东成霖企业(维京)股份有限公司已经通过二级市场减持过亿元之后，还将在重组后获得4700万元现金、评估价6.24亿元的置出资产以及3700万股目前市值近1.7亿元的重组后新公司股份。其卖价相当不错。
有投行人士向记者反映，去年年底以来，部分ST壳资源要价已翻番。
注入资产前途难料
今年刚刚被吉安集团借壳成功的山鹰纸业，日前发布的三季报显示，其净利激增15倍，而重组对业绩功不可没。公司称，本期业绩预增的主要原因是，公司重大资产重组完成后，吉安集团纳入会计报表合并范围，导致公司本期业绩同比大幅增长。资料显示，吉安集团本年度承诺实现净利润1.76亿元，若这一目标实现，那其对于曾经业绩不济的山鹰纸业的壳资源也算是实现增值。
业内人士指出，在IPO停摆的状态下，由于借壳上市在发行审核上具有优势，同时从管理层的意图上看，对借壳上市的监管也会比IPO更加宽松，因此今后借壳上市对IPO的替代或还将持续一段时间。但是这些借壳的资产其前途却并不一定乐观。
比如在新洋丰借壳中国服装的方案中，其重组置出资产账面价值1.66亿元，评估值为3.2亿元，增值率92%。相较于其连年亏损的实际情况，以及2.5亿股本的盘子，其壳资源的卖价还是不错的。然而其置入化肥资产账面价值为11.08亿元，评估价为25.78亿元，增值率达132%。业内人士认为，在眼下化工行业较为艰难的情况下，置入资产其前途不甚乐观。
正如前述案例，由于借壳上市之后，被置换进入的新资产在大幅增值进入资本市场后的未来盈利效果如何，仍存在诸多不确定性。因此，借壳能为广大中小股东带来多少回报，并不好说。