成思危论风险投资挖贝连载之二：中国风险投资的历史及现状

中国实行改革开放政策以后，派出了大批学者到美国进修，其中包括笔者在内的一些人开始注意到美国风险投资的发展及其在推动高技术产业化中的作用，并试图将其引入国内。在中共中央1985年3月发布的《关于科学技术体制改革的决定》中提出，"对于变化迅速、风险较大的高技术开发工作，可以设立创业投资给以支持。"1985年9月，国务院正式批准成立了"中国新技术创业投资公司"，成为中国大陆第一家专营风险投资的全国性金融机构。1986年国家科委在科学技术白皮书中首次提出了发展我国风险投资事业的战略方针。此后有些地方及部门也成立了一些以科技融资为主要业务的小公司。但是由于观念上及体制上的障碍，科技改革与经济改革未能保持同步，以及融资渠道不通畅、资本市场欠发育、契约关系不健全、分配制度不合理、知识产权不明确等等原因，致使我国的风险投资事业举步维艰，发展极为缓慢。个别风险投资公司甚至误入歧途，将资金用于放高利贷、炒股票、买期货、经营房地产等方面进行投机，最后因严重违规及亏损而被政府勒令关闭。 80年代末，在上海由一位主管科技的前副市长领衔成立了上海科技投资公司，注册资本2亿元人民币，目的就是为了扶植高技术产品的产业化、培育高技术企业的发展壮大。但由于其采用的却是类似于政府科技项目拨款的方式，虽然项目投了不少，但单项的投资额都不过几百上千万，后续资金难以为继。其他一些地方的科技投资公司也都陷入类似的困境，大量的资金沉淀在其下属的一批小型企业中，难以持续发展。就好像它们虽然孵化出一批嗷嗷待哺的小鸡，但却没钱购买抚育小鸡长大的饲料，也无法将小鸡出售来购买可供孵化新一批 小鸡的鸡蛋。 随着我国改革开放的深化，境外的投资者对在华投资的兴趣也日渐增加，他们从20世纪90年代初开始投资设立了许多中国投资基金。这类基金通常设在境外，由专业人员负责运作，主要投向中国境内。到1998年时这类基金的资本总额已达近40亿美元，其中包括IDG技术创业投资基金、华登（Walden）中国基金等。但是，这类基金中只有8%投向了技术产业，而65%的资金则投入了已有企业的扩大再生产。虽然在这些基金的管理者中不少人有着丰富的风险投资经验，但他们多半认为在中国发展风险投资的市场环境还不成熟，故没有向创新项目及创业者提供资本支持。 笔者于1984年由美国进修工商管理回国后，一直在思考并探索在我国发展风险投资事业的问题。1987年秋笔者又应邀赴美进行风险投资的研究，加深了对美国风险投资情况的了解。此后笔者曾在全国政协、化工部等处多次鼓吹发展风险投资。1995年，在国家计委有关部门的支持下，在新产业投资股份有限公司内成立了主要从事风险投资的北京烽森技术分公司，笔者与师昌绪、王大珩等一些老科学家一起对该公司给予了支持。1996年笔者在国家行政管理学院参加科技成果转化高级研讨班学习时，写出了《科技成果转化呼唤风险投资》一文，文中指出风险投资是支持科技成果转化的一种重要手段，阐述了风险投资运行的主要特点，并对在我国发展风险投资事业提出了几点建议。同年在《科技日报》上举办了风险投资征文，鼓励有关方面人士对风险投资的理论与实践进行探讨。1997年9月笔者主持召开了首次风险投资国际研讨会，与会的中外专家一致认为在我国开展风险投资的条件已基本成熟。 一是中国正在建设的社会主义市场经济为风险投资事业的发展奠定了基础。二是中国拥有许多有价值的科研成果等待转化。三是具有较高素质的企业管理者队伍正在形成。四是中国老百姓在银行中有巨额（当时已超过五万亿元）的存款，具有直接投资的潜力。五是技术、财务和法律等咨询服务业正在成长。六是中国证券市场日趋成熟。这些都为中国风险投资的发展提供了有利的条件。 在上述各项努力的基础上，民建中央在1998年3月全国政协九届一次会议上提出了《关于加快发展我国风险投资事业的几点
意见》的提案。这项提案被列为会议的"一号提案"，受到了各界人士的关注，在国内引起了较大的反响。这主要是由于我国科技界人士亟须将其创新成果转化为商品，企业界人士力图开拓新的产品和市场，金融界人士谋求开发有效的投资工具，而国家则需要调整经济结构，大力发展高新技术产业，培植新的经济增长点，从而形成了对风险投资的客观需求。 "一号提案"提出之后，在国内掀起了风险投资的热潮。挖贝创业投资报道，第一是国务院有关部门积极落实，国家发展计划委员会在对提案的答复中给予了充分肯定。第二是一些地方政府迅速采取了行动，特别是北京、上海、深圳等地率先宣布了推进风险投资的政策和措施。第三是国内外风险投资者看好中国的前景，例如科技部和IDG还有其他方面在积极地探寻合作，国内一些有实力的投资公司也在跃跃欲试。第四是国内高科技企业开始纷纷寻求风险投资的支持以取得发展。第五是对风险投资的研究和讨论蓬勃发展，不仅有关的研讨会频频召开，国家自然科学基金委员会、科技部都安排了关于风险投资的重点研究项目，还提出了很多对风险投资的立法、管理、金融支持等方面进行研究的建议。六是我国新闻界敏感地捕捉住这一新颖话题，不断进行宣传报道，对促进风险投资的发展起了很好的舆论导向作用。 可以认为，经过十多年的探索及准备之后，中国的风险投资事业终于从1998年开始大步前进，并正在逐渐显示其对中国科技成果转化及高新技术产业发展的重要作用。 如果说1998年我国风险投资是处于起步阶段的话，经过了三年多的发展，我国风险投资事业已经进入初级阶段。在各方面的大力支持和推动下，我国风险投资事业得到了比较顺利的发展。 据不完全统计，目前我国约有各类内资风险投资公司160家，号称拥有资金约180亿元，风险投资管理公司约150家，目前主要集中在北京、上海、深圳三地。其中北京目前约有风险投资公司40家，风险投资管理公司约40家，拥有资金约40亿元;上海约有风险投资公司40家，风险投资管理公司约50家，共拥有资金约50亿元;深圳有风险投资公司43家，风险投资管理公司36家，共拥有资金66亿元。但国内风险投资公司实际投入的数量还较有限，估计只有30亿元左右，约占其拥有资金量的1/6。 境外风险投资进入我国的数量也有较大的增长，据不完全统计，到目前为止，在国内活动的国际风险投资基金大约有30余家。除了IDG、华登、中经合集团等较早进入我国的基金以外，新近比较活跃的有赛博投资基金、软银（Softbank）、霸菱投资、英特尔（Intel）、道·琼斯、香港的苏伊士亚洲和上实所罗门、高盛集团（Goldman 318 Sachs）、新加坡经济发展局等。这些基金都宣称自己的实力雄厚，并公布了宏伟的投资计划，但实际投入的数量并不太多，总计只有3亿美元左右。近来随着国际互联网投资热的降温，由境外投入我国的风险投资增长趋缓。 中国的风险投资事业在其发展过程中，还存在以下六个方面的问题。 （1）规模还需要进一步扩大。目前国内外在我国国内的风险投资基金总额为25亿美元左右，实际投入金额累计约为6亿美元。总规模和实际投入都还比较小。 （2）有关的法律有待制定或修改。全国人大常委会正在积极推进有关风险投资的立法进程。1999年底修改了公司法，允许高新技术企业在深沪两地证交所设立的科技板块上市。《公司法》原来规定的规模要求和三年业绩要求，是高新技术企业上市的两大障碍。因为高新技术企业成长时期呈现两个特点，一是开始规模比较小，二是由于不断成长而需要投入，故其现金流（cash flow）在早期可能是负的。因此这次修改就为高新技术企业上市创造了条件，也为风险投资提供了一条蜕资的出路。人大常委会已于2001年4月通过了《信托法》，目前正在组织起草包括风险投资基金在内的《投资基金法》，预计2001年8月可望提交人大常委会一审，2002年有可能通过二审和三审而出台。《风险投资法》也已经列入本届全国人大的立法计划，但因它的起草相当复杂，各方面的利益协调非常困难，估计要到2005年前后才能完成立法。其他的有关法律和法规也要相应修改。例如风险投资基金要实行有限合伙制，就要在现行的合伙企业法中增加有限合伙制的内容，在税法中也要作相应的修改，对合伙制企业不收公司所得税，只收个人所得税。 （3）认识上存在分歧。主要表现在三个方面，即对风险投资的特点、重点和难点认识不尽一致。有不少政府官员和各界人士对风险投资的高风险性、组合性、长期性、权益性及专业性认识不足，短期行为比较普遍。风险投资的重点应在前期的创立、开拓和发展阶段，应该在技术相对有把握的情况下投资支持它的发展与成熟。上市只是出路，也是风险投资的蜕资和结束，而不是风险投资的重点。如果没有前头的创新，那后面的上市就是水中捞月。笔者认为，中国风险投资成功的关键还在于通过埋头苦干，真正使创新的成果实现其价值。那些试图以上市的美好前景来诱骗投资者的做法是决不可取的。 风险投资的难点在哪里?有人认为是资金不足，有人认为是我国还没有二板市场。笔者认为最大的难点是缺乏人才，特别是合格的风险投资家。 （4）运作尚欠规范。我国风险投资公司的组织形式、筹资方式和运营机制等都还处于探索阶段，尚未形成一套适合我国国情并行之有效的办法。当前更严重的问题是缺乏商业信用，以致失信、拖欠、违约、甚至诈骗等问题层出不穷。特别是有些技术持有者习惯于"吃皇粮"，对投资者负责的意识淡薄，甚至拒绝接受投资人的监管。这反过来又使得风险投资公司不敢大胆开拓业务，甚至宁肯把资金投向证券及房地产开发，从而削弱了风险投资在支持创新方面的作用。 （5）业绩不够明显，缺乏比较突出的成功案例。这一方面是由于大多数创新的项目还处在孵化阶段，成败尚难预料;另一方面则由于受国际资本市场大气候的影响，在NASDAQ和香港创业板上市的一些公司业绩不够理想。 （6）民间的参与还较少。根据资料统计，我国风险投资的资金中80%来自政府及其控制的国有企业，民间参与较少。如果不能把民间的资金动员起来，风险投资最后就变成政府担着风险来投资，实际上起不到它应有的作用。 笔者认为，中国风险投资发展的问题可以分为三个层次。 第一个层次是宏观制度，就是体制和机制上的问题。也就是说在我国从传统的中央计划经济转向社会主义市场经济过程中，无论从法律体系来看，还是从政府的管理习惯、行政管理的程序和方法来看，都确实存在不少问题，难以适应发展风险投资这样一种新型投资工具的要求。这些问题是由包括文化、观念方面等长期因素的作用而形成的，难以在短期内轻易解决。例如据报道北京市曾经想在五个企业试点实行期权，最后只有两个企业愿意试。有些风险投资公司想试行期权，但经理人还是希望要现钱，认为期权看不见，摸不着，不如现得利。期权是所谓的"金手铐"，但这个工具难以应用主要是观念问题。 改革要逐步推进，而且是路径依存的，中国的改革已经进行了二十年，已经走了那么长的一段路，不可能再全部退回去，完全按照美国风险投资的做法来做。所以中国的改革只能是渐进的、长期的，要想真正在立法和行政上解决所有的问题，绝对不是一朝一夕之功。所以我认为一方面要积极推进宏观制度的改革，另一方面也不能等都改革好以后再来搞风险投资，那样就会错过机遇。 第二个层次的问题是微观制度上的问题，包括风险投资公司的组织形式和运行机制等问题。这类问题可以参考国外的实例，根据我国的国情酌情取舍，尽快地予以规范。其中有一些问题需要立法，但是在大多数情况下，公司董事会就有权决定，例如激励制度、组织形式等。当然有些改革可能要通过当地政府主管部门的同意，特别是当政府有投资时，但总体来说是可以立即推进的。 第三个层次是实务操作上的问题。风险投资的实际操作可以在现行制度下尽量学习国外成熟的经验，经不断地探索后形成符合我国国情的办法。目前还不应强调在风险投资的操作上立即制定出一个全面的规范。而是要鼓励大家去探索，百花齐放，百家争鸣，然后通过实践和交流，使大家逐渐统一认识，形成一种范式。所谓范式是大家比较公认的做法，但并不强制任何人一定要这样做。