“最近,我们有四、五个投行出身的同事,又回到券商、信托投赿a href="http://news.pedaily.cn/industry/银行/" target=_blank>银行部工作了。”一家国内PE基金合伙人刘板化名)感慨说〿/p>
他将这些员工的离职,看成Pre-IPO(上市前股权投赿的没落信号〿/p>
长期以来,众夿a href="http://news.pedaily.cn/industry/金融/" target=_blank>金融机构投行部门高管自立门户发起PE基金,依靠的正是投行资源获得Pre-IPO项目资源,通过快进快出的方式赚取IPO高投资收益〿/p>
但随着IPO暂停与一、二级市场估值倒挂(股权投资市场的企业估值高于二级市场的同类企业估倿,投衿PE合作式的Pre-IPO模式正渐行渐难,而投行出身的PE基金转型道路,同样走得异常艰辛〿/p>
“去投行化”转型路隿/span>
在刘松眼里,Pre-IPO与投行业务有很多相似之处,但Pre-IPO项目退出给GP带来的超额利润分红,往往是投行业务奖金的数倍〿/p>
2009年底,刚投入PE的刘松很快完成一叿亿元基金的募资。按他的说法,当时正是“投行资源”充分发挥合作效应的好时机。因为在LP名单里,有数使a href="http://news.pedaily.cn/industry/金融/" target=_blank>金融机构投行部门的高管,这令刘松所在的PE基金与这些投行之间,甚至成为利益共同体〿/p>
在刘松投资的8个项目里,约一半是这些投行高管推荐的拟上市项目,其丿个项目在申请IPO过程中遇到手续不齐全、主营业务不够突出等问题,都是这些投行高管协助解决的〿/p>
“事实上,这些投行高管既是LP,也是PE基金的顾问。”刘松说。按照双方约定,他们还可以分享一定比例的GP(基金管理亿超额利润分红,作为项目推荐与解决IPO问题的顾问费用〿/p>
然而,刘松发现,这种PE+投行的合作模式,日益成为一种负担。且不说他们推荐的拟上市项目市盈率高辿5-18倍,高价投资面临亏损风险,而且这种Pre-IPO往往带有浓厚的机会主义色彩,对PE基金自主积累项目资源与强化投后管理能力没有太大帮助〿/p>
刘松说,最近两三年Pre-IPO投资亏损案例越来越多,而PE基金还得为这种投衿PE合作支付不菲的顾问费——由于拟上市项目稀缺,个别投行高管的顾问费水涨船高,除了按拟上市项目投资额度收叿%顾问费,还新增一项绩效费,即项目投资总利润的5%〿/p>
但是,PE基金投资策略“去投行化”的过程,同样是道阻且长〿/p>
刘松认为,投行出身的PE基金业务强项主要有两点:一是按企业上市要求重新疏理企业财务数据,二是能按资本市场要求谋划企业的商业模式发展轨迹。而短板则是缺乏对产业技术的了解,无法给予企业技术研发与人才引进方面的支持〿/p>
为此,他曾招聘数位企业高管担任PE基金高管,并拿出20%的GP超额利润分红作为奖励费用,希望他们能弥补投行背景PE基金的短板〿/p>
刘松介绍,近期他们打算投资一宿a href="http://news.pedaily.cn/industry/汽车/" target=_blank>汽车售后服务连锁企业,企业高管背景的合伙人认为企业家有干劲值得投资;但投行出身的基金合伙人认为,国内汽车售后服务连锁企业极少涉足现金流充裕的二手车买卖业务,就以“业务发展不符合资本市场要求”为由拒绝投资〿/p>
“这种理念方面的分歧至今都存在,基金团队磨合了一年多时间,最终只完成两笔投资。”刘松说〿/p>
另一方面,刘松要求基金投资决策委员收紧Pre-IPO项目审批门槛,令众多投行出身的员工一时无法适应“去投行化”的新投资决策流程,最终陆续离职〿/p>
刘松把这看成是PE基金“去投行化”必须付出的代价〿/p>
力鼎资本合伙人张学军告诉记者,他们同样被这个问题困扰。在力鼎资本内部,投资委员会在竭力压缩Pre-IPO的投资比重,甚至要求有投行背景的员工参与产业研究。为此,力鼎资本设立力鼎产业研究院,将投资方向聚焦在消费升级、节胿a href="http://news.pedaily.cn/industry/环保/" target=_blank>环保与医疗健康三大行业与30-40个细分产业上〿/p>
募资新压势/span>
对刘松而言,“去投行化”的转型,引来众多LP的问责〿/p>
他直言,约2亿元的出资者,是冲着投行+PE合作式的Pre-IPO高收益预期而投资的,而转型带来的一系列投资流程变革与项目IPO时间被延后,令这些LP纷纷打电话问责〿/p>
刘松曾向LP解释投资转型能降低PE基金项目投资的机会主义风险,但目前他却选择一种全新的机会主义IPO博弈〿/p>
近期,他和一家香港投赿a href="http://news.pedaily.cn/industry/银行/" target=_blank>银行合作,打算将其中两个投资项目在港交所实现借壳上市,具体做法是香港投资银行提供两个H股上市公司壳资源,换取两个投资项目各20%-30%的股权,然后香港投资银行运作它们赴港借壳上市,并收取10%的项目借壳上市利润〿/p>
刘松说,尽管这种合作代价不菲,但他还是愿意更早看到项目IPO退出的成功案例,为下一期PE基金募资做准备。而这只新PE基金的募资并不顺利〿/p>
为了吸引出资者,他给出多项让步优惠措施,除了将基金管理费降至1.5%、调高LP优化收益率至10%、还答应LP进入投资咨询委员会,对项目投资决策发表意见〿/p>
但是,多数潜在出资者一听说基金正在“去投行化”与降低Pre-IPO比重,反而投资兴趣不大〿/p>
但刘松意识到,在PE日益强调投后管理与增值服务的时期,纯粹的依托投行人脉关系的Pre-IPO投资,即将退出历史舞台〿/p>