美联储仍有扩大货币发行的能力

文 /梁 猛　　次贷危机后，美联储采取多种方式向国内国际金融市场提供美元流动性，从2008年9月开始，美联储的资产规模突然直线上升，在短短两个月的时间里，资产规模从9057亿美元增加到2.1万亿美元，增长幅度超过100%。时隔两年，美国继续推出量化宽松的货币政策，美联储将购买6000亿美元美国财政部债券，这一举动引起了国际社会的普遍关注。　　长期以来，美联储的资产规模总体呈不断上升的趋势，且增势一直非常平稳，即使是“9.11”事件的冲击也没能改变平这一态势。“9.11”事件后，美联储紧急向市场提供了将近1000亿美元的流动性，一周之后迅速回收。　　根据CEIC的数据，1996年末，美联储的资产为4750亿美元，到2007年末，增长到8938亿美元，增幅为88.2%，年均增长约8%。　　2008年9月3日之前，美联储的资产规模温和增长，但在此之后，美联储的资产规模突然扩大，在当年的11月12日达到2.2万亿美元，较年初的9187亿美元，增幅约141%。美联储曾经一度回收了一部分货币，但在经济增长迟缓的压力下，恢复了货币增发，目前其资产规模处于历史高位，约2.3万亿美元，加上6000亿美元国债后，美联储的资产将达到近3万亿美元。　　为应对次贷危机，美联储出台了诸多救市措施，但核心都是向市场注入流动性，其方式主要有以下两种：一是向美国金融机构直接提供短期贷款，主要方式有一级交易商信贷便利(PDCF)、固定期限证券借贷便利(TSLF)、固定期限融资便利(TAF)或者直接提供专项贷款。二是采取货币互换安排方式向国际金融市场注入美元，这一部分记录在美联储的资产负债表的“其他资产”项下。　　这一次美联储采取购买美国国债的方式增发货币，以刺激经济增长，在国际上引起了轩然大波。但从货币发行的角度来看，美国的货币发行仍在可以接受的范围内。之所以说“可以接受”，原因有两个：　　一是美联储的资产/GDP的比例仍然很低。从央行资产/GDP的比例来看，即使按照目前的水平，美联储的该比例仍远远不足20%，资产负债表的膨胀空间仍然充足，仍有继续扩大货币发行的能力。2005年，日本央行的资产/GDP比例曾经达到30%，当时外界对日本的评价是“做得不够”。而美国目前仍低于这个水平。次贷危机期间，当时的达拉斯联储主席Richard Fisher认为，美联储可以把资产提高到3万亿美元。汇丰银行的观点更为激进，即使美联储的资产/GDP达到50%以上也是可以接受的。美国国际战略研究和投资集团主席Tom Gallagher认为，美联储的资产总规模将超过4万亿。　　二是美国金融系统尚未完全恢复，美联储仍需保持较大资产规模。　　美国金融系统在危机之前的效率很高，美联储仅发行了不到1万亿美元的货币，却能够支持14万亿美元的GDP和主要国际货币的角色。但金融危机重创了美国金融系统的自信心，更加严厉的监管也使得金融系统变得谨小慎微。在流动性比较差的条件下，只有通过增加基础货币才能够恢复市场的流动性，从而刺激经济重新增长。　　从货币发行的负面作用来看，继续增加货币投放和财政支出，会面临通胀和货币贬值。美元长期过剩会引发通胀，但这是阻止经济掉入深渊的代价。　　从美国经济的实际运行来看，通胀压力在货币增发最严重的时期也非常温和，失业率没有根本性好转，因此从逻辑上来看，美联储增发货币，恢复市场流动性仍是首要任务。　　过度发行的美元及国债将削弱美元的国际地位。美元的过度发行将导致美元的流动性过剩，一旦市场看空美国债市，其他美元资产的吸引力也将随之降低，美元将再次走低，并可能引发新一轮美元危机，削弱美元的世界本位货币地位。　　(作者单位为中国人民银行研究局)