杨芮
在互联网金融滚滚向前的大潮里，相比P2P行业的火爆，股权众筹似乎有些“后劲不足”。而众筹概念“火”了之后，什么领域、什么项目似乎都想在众筹这里“分得一杯羹”。
7月25日，证监会新闻发言人张晓军表示，关于股权众筹的相关监管规则，证监会目前已完成多轮行业调研，相关规则正在抓紧研究制定过程中。据《第一财经日报》记者多方了解，监管细则的推迟除了与行业门槛尚存争议外，行业发展阶段亦是监管层考虑的因素之一。
据一位接近监管层人士透露：“股权众筹行业在国内的发展尚处于早期阶段，对于初创企业意义非凡，但是在具体案例操作实践上仍面临诸多挑战。”截至目前，股权众筹行业成熟案例较少，行业阵营亦未形成规模，而从前端的股权众筹平台发展及后端的首例成功的股权众筹案例来看，股权众筹仍在迅速向前发展中。
股权众筹的筹后管理
在众筹模式的三种类型中，股权众筹一直处于风口浪尖，这与股权众筹的模式及平台特征相关。众筹模式的本质是消除了传统融资的中间环节，对于提高融资效率和降低交易成本作用明显，而股权众筹对于促进初创企业的发展意义非常，既能够帮助解决需求方普遍存在的融资难题，又能满足供给方支持初创企业发展、分享初创企业的成长收益。
从更根本的意义上而言，股权众筹是一种早期的、碎片化的天使投资。国内第一家闯入股权融资“禁地”的互联网众筹平台大家投创始人李群林曾以“中国全民天使时代”来定义股权众筹的意义。
而目前仍在发展中的股权众筹行业还较为缺乏成熟案例。其中，美微传媒则属于国内股权众筹行业的首例，也是目前进展最快的案例。去年年初，美微传媒创始人朱江曾在淘宝上公开募集股权，引发了关于“网上私募”、股权众筹的激烈讨论。
而在经历了诸多挑战和暂停风波之后，朱江两次淘宝卖股，吸纳1193位股东，筹资387万元。这家首个众筹模式的公司创始人告诉《第一财经日报》记者：“众筹后的运营管理是证监会一直关注的内容之一，股权众筹是一件非常麻烦的事，因为在众筹结束后，创业公司的产品、治理都会受到众筹的影响，而对于投资人交流、信息披露、投资者大会等均需要一套完整且有效率的制度体系。”
美微传媒案例除了在监管边界上有讨论意义外，同时反映出国内选择股权众筹的创业者对于如何设计产品、如何处理大量小额投资者之间关系、信息披露如何处理等等方面的困惑和探索。朱江还在自己出版的新书中写道：“所谓众筹后管理的核心，其实并不是指公司的业务层面，而是你如何保障股东们和公司的信息沟通是对等和畅通的。”
另据朱江透露：“下一个项目亦在酝酿中，这次除了前期天使投资外，还将与网信金融旗下众筹平台原始会和百度合作，通过众筹募集资金，其中设定的是面向个人投资者的公开众筹部分占20%，另外有非公开众筹占20%，非公开部分提供给专业投资机构，20万/份，每份占1%。”
其实，股权众筹所面临的挑战来自诸多方面，首先就是虽然大大降低了公众参与的门槛，但并没有改变投资的风险。此外，在碎片化投资之后，合格投资者的准入门槛也是各国法律监管的重要考虑因素。
《众筹行业白皮书》显示，各国的股权众筹平台都设定了合乎法律或行业管理的合格投资者准入门槛。另据《第一财经日报》记者了解，在国内监管细则的征求意见稿中，对于投资人的单个项目的投资金额和合格投资人均做了明确的规范，并且对于投资人的退出和股权锁定、投资可以在一定期限无条件退出亦做了规定。
平台模式分化
在创业者众筹的前端，则是对诸多股权众筹平台的选择。目前股权众筹平台的总数尚无权威数据可借鉴，不过，据《第一财经日报》不完全统计，目前定位为股权众筹的平台大致有20~30家。对比商品众筹，股权众筹由于发展起步晚、投资者接受度相对低、程序较为复杂等因素发展较慢。
目前，股权众筹的投资方式大致分为个人直接投资和集合投资两类。以目前较知名的几家平台的现状来看，大致分为四大阵营。首先是定位高端投资人的“天使汇”，虽然天使汇平台创始人兰宁羽曾公开否认自己属于股权众筹平台，但从“天使汇”去中介化的本质来看，“天使汇”仍被大家公认为属于股权众筹行业。
按照兰宁羽的解释，众筹其实是对天使汇“快速合投”功能的描述。在天使汇的快速合投中，一位领投人起到项目评估的核心作用，众多跟投人选择跟投。创业者不仅能够获得资金，还可以获得除钱以外更多的行业资源、管理经验等附加价值。表面看起来像众筹，但其实投资人是特定群体，并不是面向大众。
数据显示，截至去年年底，天使汇已注册的创业者为5.3万，已登记的创业项目为2万个，已注册投资人为1.2万，全国合作孵化器超过200个。从目前天使汇的项目来看，覆盖面和地区也很广泛。
第二阵营则是定位为“全民天使”的大家投平台，参与项目和投资额度相对天使汇较低。“大家投”官网称，自身是中国首个“众筹模式”天使投资与创业项目私募股权投融资对接平台，是中国版的Angel List、股权投融资版的Kickstarter。
“大家投”官网上这样介绍其业务模式：假设有一个创业者在大家投网站上宣布自己的创业项目需要融资100万元，出让20%的股份。然后有一定门槛和资质的领投人认投5万元，其余陆续有5位跟投人认投20万、10万、3万、50万和12万元。
凑满了融资额度以后，领投人会以此为注册资金成立有限合伙企业，办理投资协议签订、工商变更等手续，资金注入创业者的企业之后，该项目的天使期融资完成，投资人就按照各自出资比例占有创业公司出让的20%股份。
大家投创始人李群林曾告诉《第一财经日报》记者，在整个过程中，领投人负责对项目进行尽职调查、项目考察、投后管理、项目分析等工作。此外，还要负责监督资金双方按照自己定下的规则去操作，投资发生风险后不需承担相应的责任。
在近日大家投发布的2.0版规则中可以看到股权众筹平台规范化的趋势。规则从项目审核、项目认筹、实施投资、投资人付款、投后管理及服务、投资人退出及补偿金六个环节对其中涉及的具体细则进行了明确和规范。
第三阵营则是背靠大型集团发展的“原始会”平台，“原始会”将自己定位为创投基金，一站式股权众筹平台。据了解，“原始会”是网信金融旗下的股权众筹平台，并提供资源对接、宣传报道、可视化估值、财务预测、融资辅导等相关服务。
原始会负责人陶烨称，股权众筹平台的三大意义应该是打破渠道限制、降低时间成本、弥补专业的匮乏及减少信息不对称。陶烨还认为，未来股权众筹的中坚力量是那些高净值人群和中产阶层。
投后管理方面，原始会的设计是让投资成功的企业定期披露企业的金融数据；对投资人和团队的信用进行评估；此外，原始会还通过与天交所等机构的合作，为投资者提供退出服务。通过原始会平台的融资，股权可以在平台上进行转让。
第四大阵营则是以银杏果等为代表的新兴平台，定位区域、细分、专业领域。其主要面向天使投资项目，其所投资的项目对接科技园孵化器，通过网络平台广度推荐、创业大赛、路演论坛等方式与投资者结合。银杏果天使众筹平台CEO祝佳嘉向《第一财经日报》记者透露：“接下来，还会进一步进行创新。一个项目一开始是无法控制风险的，因为发展时期太早了，而众筹的意义则在于能够帮助初创企业拿到融资并提供后续服务。”